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请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年 07月 29日ESG 专题报告气候风险分析与管理实践核心观点策略研究 · 策略深度证券分析师王开联系人陈凯畅021-60933132 021-60375429wangkai8guosen.com.cn chenkaichangguosen.com.cnS0980521030001基础数据中小板 /月涨跌幅 7145.41/-0.29创业板 /月涨跌幅 2219.54/1.72AH股价差指数 141.60A股总 /流通市值万亿元 112.02/97.20市场走势相关研究报告策论 AI 系列三 -人工智能主题分化存真下的投资线索 2023-06-16 策略深度研究 · 估值跟踪 -从市盈率及分化程度看 A股近期变化 2023-06-12 策略深度研究 -ESG指数和 ESG基金的比较分析 2023-06-07 策略深度研究 -多视角下的 “ 中特估 ” 投资范式 2023-06-02 产业链 ESG系列研究三 -金融业 ESG实践与高质量信息披露 2023-05-31 气候风险概率低、损失大，易诱发金融风险，严重时会对金融稳定及宏观经济增长造成较大负面影响。积极应对气候变化，防范气候风险，是我国实现 “ 双碳 ” 目标的必要保证，更是我国实现高质量发展的内在要求。现阶段，监管部门、第三方机构及金融机构等已经开展了气候风险分析与管理方面的探索，为后续相关研究及治理实践提供了有益的参考。基于此，本文旨在厘清气候风险内涵，明晰气候风险分析方法并对不同机构的气候风险分析与管理实践进行梳理。气候风险分析的方法数量众多，并且相关分析工具仍在持续扩充，各种方法的数据基础、数理模型及输出各不相同，但究其根本，各种方法的核心思想保持一致。为了量化评估气候风险，必须要明确气候变量与经济、财务变量之间的数量关系，量化气候变量的变动对宏观经济变量或是微观企业财务变量的影响，这也是气候风险分析的重点和难点。若要进一步评估气候相关金融风险，则可将气候经济模型输出的相关的经济、财务变量导入传统的金融风险模型中进行分析。气候风险具有长期性及不确定性等特征，气候风险和识别困难较大，风险评估工具与时俱进迭代升级。目前，众多金融机构已经开展了有益的探索，气候风险分析的方法主要有如下几种，分别为情景分析法、气候风险评分、自然资本分析、气候在险价值。其中，情景分析法是当前气候风险分析的主要方法。气候情景分析区别于传统的风险分析方法及预测方法，情景分析基于未来发展的不确定性，对未来的发展趋势进行一系列合理的假定，或是确定某些未来希望达到的目标，反推达到这一目标的种种可行性及需要采取的方法和措施。对于监管机构而言，气候相关政策收紧、监管趋严将是大势所趋。气候相关风险因其影响长期性、广泛性、迅速传染性和危害严重性，易诱发系统性风险，长期以来，受到了我国的高度重视。对于第三方机构而言，需要持续完善气候风险分析的相关方法论和工具，提高气候风险分析工具可靠性与稳健性的同时降低其使用门槛。对于金融机构而言，金融机构是微观风险的管理主体，提高气候风险识别与管理能力，是降低气候相关金融风险的必要举措。对于非金融机构而言，需要完善气候相关信息披露，逐渐采用定量分析的方法开展气候风险分析。风险提示文中列举的公司仅作为 ESG维度和气候风险的案例梳理，不作为投资推荐依据请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 2 内容目录气候风险内涵 5气候风险包括物理风险和转型风险 5企业层面气候风险可对企业财务产生实质性影响 6金融机构层面气候风险可诱发金融风险 8宏观金融层面气候风险可对金融稳定和经济发展产生负面影响 8气候风险分析难点量化气候变量对宏观经济、微观财务变量的影响 9气候风险分析情景分析法是当前气候风险分析的主要方法 . 11气候风险分析概述 . 12气候情景分析的特征 .12气候风险情景分析要素 .12 气候情景分析分类 .14气候风险情景分析一般性步骤 .15常用的气候情景 .15第三方机构气候风险分析实践提供可靠的气候底层数据及风险分析工具 . 18TCFD气候情景分析框架 18Moody 气候风险评价 . 19有机数气候物理风险评估框架 .22金融机构气候风险分析及管理实践气候风险分析排头兵 . 25中国工商银行气候风险治理实践 .25明晟气候风险指标 .29贝莱德气候风险治理实践 .33非金融上市公司气候风险评价及管理实践气候风险分析积极践行者 . 36 紫金矿业 .36中国神华 .39顺丰控股 .41总结与展望 . 43风险提示 . 44 mNyRpNmMmPmQmRsPoRsRxObR9RbRnPmMsQnOkPmMqPlOtQpObRoPnQxNmNtPMYnOyQ 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 3 图表目录图 1 气候相关风险、机遇及财务影响 6图 2 气候风险传导示意图 8图 3 气候风险对经济稳定及宏观经济的影响 9图 4 气候风险对经济稳定及宏观经济的影响 . 10图 5 探索性情景与规范性情景基本思想 . 13图 6 气候风险影响评估方法分类框架 . 13图 7 气候风险分析要素 . 14图 8 气候情景分析一般性步骤 . 15图 9 SSPs排放情景对比 .16图 10 NGFS气候情景对比 17 图 11 TCFD气候风险情景分析流程 18图 12 高气候风险区域的判定标准 20图 13 MESG气候风险评分计算过程 20图 14 高气候风险区域的判定标准 21图 15 模型中温升对宏观经济变量影响的传导渠道 22图 16 有机数气候物理风险评估框架理论基础 23图 17 有机数气候物理风险评估框架模型构架及校准 24图 18 有机数气候情景分析流程 24图 19 环境风险对商业银行经营风险的影响 25图 20 中国工商银行气候风险治理架构 26图 21 中国工商银行压力测试流程 27图 22 火电水泥行业环境压力传导路径图 . 28 图 23 工商银行压力测试原理图 28图 24 明晟气候影响指标明晟气候风险指标 . 29图 25 明晟气候影响指标明晟气候风险指标 . 31图 26 气候投资阶段工作内容 . 31图 27 气候指标分类 32图 28 贝莱德气候情景分析 35图 29 Aladdin Climate气候风险建模流程 .36图 30 紫金矿业气候治理架构 37图 31 紫金矿业气候物理风险评价结果 38图 32 紫金矿业气候转型风险评价结果 38图 33 顺丰气候风险治理架构 41 表 1 物理风险和转型风险来源 6表 2 气候风险及相关的财务影响 7表 3 气候风险及相关的财务影响 7 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 4 表 4 RCPs气候情景对比 .16表 5 气候风险及相关的财务影响 . 27表 6 明晟气候指标含义 . 29表 7 明晟气候指标含义 . 32表 8 明晟气候指标与各类标准的一致性 . 33表 9 贝莱德参与气候和可持续性相关事务的职能部门 . 34表 10 贝莱德的气候风险和机遇 35表 11 中国神华气候治理架构 39表 12 中国神华气候治理架构 40表 13 中国神华气候风险机遇 40表 14 顺丰气候风险识别结果 42表 15 顺丰气候风险管理 42 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 5 气候风险内涵气候风险包括物理风险和转型风险。气候风险不但会给企业带来直接的财产损失，并且会给企业的财务造成长期的潜在影响，这种影响会传导至金融市场诱发金融风险，严重时会威胁到金融稳定及宏观经济增长。对于企业而言，物理风险和转型风险会对现有的行业格局及商业模式产生冲击，对企业的收入、支出、资产负债、资本与融资等财务业绩与财务状况产生实质性影响。对于金融机构而言，气候风险会通过微观主体行为及宏观经济两条渠道传导至金融市场，最终诱发金融风险。对于金融系统而言，气候风险可通过不同的渠道传导，最终对金融系统稳定性产生影响，其中，物理风险可通过金融机构资产负债表、银行信贷供求和市场流动性等渠道影响金融稳定；转型风险可通过资产价格、政策节奏和可信度等渠道影响金融稳定。气候风险包括物理风险和转型风险根据 “ 气候相关财务信息披露工作组 ” TCFD的定义，气候风险是指极端天气、自然灾害、全球变暖等气候因素及社会向可持续发展转型对经济金融活动带来的不确定性，包括物理风险和转型风险。物理风险是指气候变化引致的实物及潜在经济损失风险。如洪涝、干旱、飓风、海平面上升等气候事件所引发的风险。若企业没有预见到此类风险并采取缓释措施，则在风险发生时，该企业将承受巨大损失。因而，物理风险可视为被动接受气候变化或是未能有效解决气候变化问题所产生的损失。转型风险是指经济体低碳转型发展过程中的伴生风险。在经济低碳转型发展的过程中，政府推行的气候政策、技术进步和市场情绪变化会使企业面临较高的转型成本。转型风险可视为社会各界应对气候变化努力所带来的风险，或是成功应对气候变化所付出的成本。相对于传统风险，气候风险具有如下特点一是具有不确定性，气候风险难以通过历史数据进行识别，气候风险影响范围、程度、时间区间均难以预期，并且气候风险未来发展路径具有较大的不确定性；二是具有全球性和不均衡性，气候风险可对整个经济社会产生影响，是全球共同面临的风险，但是受地理环境和经济发展的影响，气候变化对于不同区域的冲击存在差异。三是具有长期性和不可逆性，气候变化是一个长期且不可逆的过程，气候风险影响的时间维度多以数十年、数百年为尺度。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 6 企业层面气候风险可对企业财务产生实质性影响TCFD 指出气候相关风险和机遇会对组织的财务业绩和财务状况产生实际和潜在影响。气候相关问题对机构的财务影响受两个因素驱动机构面临的特定气候相关风险和机遇；机构在管理风险（即减缓、转移、接受或控制风险）及抓住机遇过程中采取的战略和风险管理决策。图 1 气候相关风险、机遇及财务影响资料来源 TCFD，国信证券经济研究所绘制TCFD将气候相关风险划分为转型风险与实体风险，其中，转型风险包括政策与法律风险、技术风险、市场风险和商誉风险；实体风险即物理风险，可依照风险的缓急程度，分为急性风险（如台风、洪水）与慢性风险（如温度、海平面上升）。表 2列示了气候相关风险及其潜在财务影响。表 1 物理风险和转型风险来源气候风险示例物理风险极端天气台风、地震、海啸、火灾等生态系统污染核泄漏等导致的水污染、有毒气体导致的大气污染等海平面上升全球变暖导致海平面上升水资源短缺干旱或淡水资源不足土壤荒漠化植被破坏导致土壤荒漠化转型风险公共政策变化能源政策转变以及新的环保型条例、资源型条例技术革新清洁能源等绿色能源技术与产品的兴起偏好改变消费者对产品偏好的改变带来需求端变革资料来源 NGFS，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 7 气候相关的机遇则源于资源效率提高、能源来源多样化、产品 /服务转型、市场和适应力，表 3列示了气候相关风险及其潜在财务影响。表 2 气候风险及相关的财务影响气候风险财务影响转型风险政策和法律提高温室气体排放定价强化排放量报告义务现有产品和服务的要求与监管面临诉讼风险增加运营成本如合规成本和保费增加政策变化导致现有资产核销、减值和提前报废因罚款和判决导致的成本增加和 /或产品和服务需求降低技术以低排放选择替代现有产品和服务对新技术的失败投资低排放技术转型的成本现有资产核销和提前报废产品和服务需求量下降新型和替代型技术前端研发支出技术开发的前端风险投资采用/部署新操作和流程的前端成本市场客户行为变化市场信号不确定原材料成本上涨消费者偏好转变导致商品和服务需求量下降原料价格（如能源、水）和排放要求（如垃圾处理）变化导致生产成本提高能源成本的突发和意外变化收入构成和来源变化导致收入降低资产重新定价如化石燃料储量、土地估值、证券估值声誉消费者偏好转变行业污名化利益相关方的关注负面反馈增加商品 /服务需求量下降导致收入降低产能下降（如规划审批延期、供应链断裂）导致收入降低劳动力管理和规划（如员工的招募和留任）的负面影响导致收入降低可用资本减少实体风险急性旋风、洪水等极端天气事件严重程度提高产能下降（如运输困难、供应链断裂）导致收入降低慢性降雨量变化天气模式极端波动平均气温上升海平面上升劳动力负面影响（如卫生、安全、缺勤）导致收入降低，成本增加现有资产核销和提前报废（如 “ 高风险 ” 场所财产和资产损害）运营成本提高如水力发电站供水不足或核电站或化石燃料热电站冷却水供应不足基建成本升高（如设施毁损）销量 /产出降低导致收入下降保费提高以及位处 “ 高风险 ” 场所的资产难以投保资料来源 TCFD，国信证券经济研究所整理表 3 气候风险及相关的财务影响气候相关机遇财务影响资源效率采用更高效的运输方式更高效的生产和分销流程使用循环技术搬迁至更高效的建筑物减少用水量和耗水量降低运营成本（例如，通过提升效率和降低成本）提高产能，增加收入提高固定资产价值（例如，高能效建筑物）有利于劳动力管理和规划（例如，改善卫生和安全，员工满意度），降低成本能源来源采用低排放能源来源采用支持性政策激励采用新技术参与碳交易市场非集中化能源生产转变降低运营成本（例如，通过采取成本最低的减排措施）降低未来化石燃料价格上涨风险降低温室气体排放风险，因此降低对碳交易价格变化的敏感度低排放技术投资产生回报可用资本增多（例如更多投资者看好低排放制造商）声誉度提高带来商品 /服务需求量上升产品 /服务开发和 /或扩大低排放商品和服务制定气候适应和保险风险解决方案通过研发和创新开发新型产品或服务提升业务活动多元化的能力消费者偏好转变通过提高低排放产品和服务需求量提高收入通过新的气候适应需求解决方案提高收入（例如，保险风险转移产品和服务）改善竞争地位以反映消费者偏好的转变，提高收入市场采用公共行业激励社区需求和倡议获得需要投保的新资产和场所进入新型和新兴市场（例如与政府、开发银行合作），提高收入提高金融资产的多元化（例如，绿色债券和基础设施）适应力参与可再生能源项目并采用能效措施能源替代 /多元化通过适应力规划提高市场估值（如基础设施、土地、建筑物）提高供应链可靠性和不同条件下的运营能力通过确保适应力的新产品和新服务增加收入资料来源 TCFD，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 8 金融机构层面气候风险可诱发金融风险气候风险也是一种风险源，会诱发传统的金融风险。所谓气候相关的金融风险指的是，气候变化及人类应对气候变化所采取的行动，通过各种渠道最终作用于金融领域形成的相关风险。绿色金融体系网络 The Network for Greening theFinancial System， NGFS指出，气候变化所引致的物理风险和转型风险会通过微观主体行为及宏观经济两条渠道传导至金融市场，最终诱发信用风险、市场风险、承保风险、运营风险以及流动性风险等金融风险。对于金融机构而言，部分金融机构可能直接暴露于某些气候风险之中，如部分金融机构办公地点位于沿海地区，可能受到海平面上升的影响。但是，金融机构所面临的气候相关风险主要源于其客户以及投资标的。如图 2 所示，转型风险一方面通过影响企业的经营及家庭的财富诱发金融风险，另一方面还会通过影响投资、生产率等对宏观经济产生影响，进而诱发金融风险。物理风险则可以进一步分为急性风险和慢性风险，急性风险可导致业务中断和财产损失，进而增加保险公司承保风险并损害资产价值；气温上升、海平面上升和降水变化等慢性风险则会通过降低资本、劳动及农业生产率，最终诱发金融风险。图 2 气候风险传导示意图资料来源 NGFS，国信证券经济研究所绘制宏观金融层面气候风险可对金融稳定和经济发展产生负面影响气候风险也会威胁到金融稳定和经济发展。其中，物理风险主要通过金融机构资产负债表、银行信贷供求和市场流动性等渠道影响金融稳定；转型风险主要通过资产价格、政策节奏和可信度等渠道影响金融稳定。气候风险对金融体系产生的负面影响也可能会进一步通过金融与实体经济的相互作用导致宏观经济波动，形成恶性循环，对宏观经济的稳定性产生负面冲击。就物理风险而言。一方面，物理风险会直接造成保险理赔损失，影响保险公司流动性，损害保险公司的持续经营能力和资产负债表稳健性。保险公司的稳定性又会影响企业和家庭财产保险可得性与受保资产价值稳定性，最终对金融体系产生负面影响。另一方面，物理风险会降低银行贷款抵押物的价值，导致违约率上升请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 9 以及银行的惜贷行为，最终通过银行融资渠道降低市场流动性对金融稳定及实体经济产生负面影响。就转型风险而言。一方面，在经济低碳转型发展的过程中，气候政策、技术进步及消费者偏好转变会对高碳排行业的资产负债表产生冲击，相关的高碳资产将会加快折旧速度或者被提前冲销，这会导致资产拥有者资本和收入的双重损失，诱发市场风险和信用风险，同时，转型风险也会影响企业的盈利预期和估值，投资者会将气候因素纳入考量，对资产价值重估，这会在一定程度上扰乱金融市场的价格信号，损害金融系统的稳定性。另一方面，政策的超预期及低可信度会加剧金融市场的不确定性，冲击金融市场的稳定性。气候政策应当依据经济体自身发展状况循序渐进逐渐收紧，并且应当保证政策的连贯性，这样有助于形成稳定的市场预期，缓解气候政策对金融市场的冲击；反之，如果气候政策突然收紧、执行过激的碳减排政策或是气候政策反复无常，则会加剧气候风险向金融市场的传导。图 3 气候风险对经济稳定及宏观经济的影响资料来源陈国进 ,郭珺莹 ,赵向琴 .气候金融研究进展 [J].经济学动态 ,20218131-145，国信证券经济研究所绘制气候风险分析难点量化气候变量对宏观经济、微观财务变量的影响目前，气候风险分析的方法数量众多，并且相关分析工具仍在持续扩充，各种方法的数据基础、数理模型及输出各不相同，但究其根本，各种方法的核心思想保持一致。为了量化评估气候风险，必须要明确气候变量与经济、财务变量之间的数量关系，量化气候变量的变动对宏观经济变量或是微观企业财务变量的影响，这也是气候风险分析的重点和难点。若要进一步评估气候相关金融风险，则可将气候经济模型输出的相关的经济、财务变量导入传统的金融风险模型中进行分析。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 10 图 4 气候风险对经济稳定及宏观经济的影响资料来源陈国进 ,郭珺莹 ,赵向琴 .气候金融研究进展 [J].经济学动态 ,20218131-145，国信证券经济研究所整理现阶段，业界和学界主要采用构建气候 -经济模型的方法，来量化气候变量和经济、财务变量之间的数量关系。气候 -经济模型的输出一般为宏观经济变量或是企业财务变量，主要用于评估气候风险对宏观经济和微观企业财务的影响。气候-经济模型仍处于探索阶段，当前学界和业界就建模方法尚未达成共识，还没有普适、公认的气候 -经济建模方法。各种建模方法各有优劣，均在建模复杂度、算力要求、假设有效性、数据要求等方面表现出了不同的优缺点。常用的气候 -经济模型方法如下 1综合评估模型综合评估模型 IAM 为目前国际上使用的最为广泛的气候 -经济模型，可用于模拟各国的最优政策、技术、经济结构调整路径和对应的碳价。综合评估模型是一个将物理气候系统、自然生态系统、人类活动和福利等结合起来的综合评估框架，它可以汇集和总结来自不同领域的研究信息，是帮助决策者了解气候变化等复杂环境问题的有效工具，并具有以下五个方面的优点； ① 将全球气候变化置于其他全球变化问题之下考虑，并强调相互之间的关系； ② 帮助评估机构的对气候变化的