国联证券：把握半导体材料、废塑料再生等成长机遇.pdf-solarbe文库

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1 Ta ble _F irst Table_First|Table_ReportType 行业报告│ 行业半年度投资策略报告 Table_First|Table_Summary 2023 年下半年化工行业策略报告关注周期改善，把握半导体材料、废塑料再生等成长机遇 ➢ 经济弱复苏及海外高利率下，化工行业盈利不佳上半年我国出口较差，欧美衰退预期下压力仍存；地产投资继续下滑拖累经济；此是消费疫后复苏的一年，社零总额同比转正，但 CPI数据持续下滑，呈弱复苏状态；油价及大宗原料下行，但弱需求下，化工品盈利未见明显好转。 ➢ 周期视角下核心资产具有配置价值，油服、轮胎、民爆等边际向好核心资产万华化学、华鲁恒升大额资本开支逐步转固驱动中枢业绩抬升，宏观弱需求下更显价值；磷化工重点关注磷矿石平衡表的边际紧缺，资源端企业有望受益；轮胎行业结束了两年来海运费高涨对需求的压制，看好轮胎行业的补库行情；农药板块草甘膦库存见顶下行，供需边际好转；油气油服处于上游资本开支提升的景气上行周期；民爆板块受政策驱动供给侧持续改善。 ➢ 成长视角下重点关注半导体材料、塑料回收、热熔胶和合成生物学等半导体材料去全球化背景下，国产半导体材料存较大进口替代机遇；废塑料回收化学回收有效解决全球塑料污染痛点，相关企业成长空间较大；热熔胶顺应绿色环保趋势，光伏、卫材等细分领域需求快速成长；真空绝热材料全球减碳背景下，真空绝热板、真空玻璃竞争力持续提升；制冷剂换代升级、供给配额使制冷剂行业供给收缩，产品价值量提升； POE行业门槛较高，在光伏胶膜应用上有望复制 EVA大行情， POE、茂金属催化剂的相关标的值得期待；气凝胶优异的保温隔热材料但价格昂贵限制其渗透率，随着中国化学、泛亚微透、晨光新材等企业的逐步投产，气凝胶有望实现大规模应用；合成生物学在转化效率、绿色环保、产品创新等方面具备显著优势，以华恒生物、嘉必优为代表的公司有望借助合成生物学持续开拓新的增长点。 ➢ 投资建议周期角度我们建议关注核心资产 MDI全球龙头万华化学、煤化工龙头华鲁恒升；磷化工板块具备磷矿资源的云天化、川发龙蟒、中毅达；轮胎出海标的赛轮轮胎和通用股份；农药板块持续资本开支转固的广信股份、中旗股份；民爆板块积极兼并扩张的南岭民爆、雪峰科技等。成长角度我们建议关注半导体材料领先企业上海新阳；废塑料、尼龙回收标的惠城环保、台华新材、三联虹普；真空绝热材料领域赛特新材 ;气凝胶标的泛亚微透；制冷剂板块巨化股份、永和股份、中欣氟材； POE产业链的岳阳兴长、鼎际得、卫星化学等；合成生物学赛道华恒生物、梅花生物和嘉必优。基于以上逻辑，我们对 2023年化工行业给予 “强于大市”的评级。风险提示欧美经济衰退，经济复苏不及预期，环保成本提升，安全生产风险 ➢ 建议关注的投资标的（股价取 2023年 6月 19日收盘价）简称 EPS（元） PE 市值评级 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 亿元万华化学 6.51 8.00 9.22 14.03 11.41 9.91 2866 - 华鲁恒升 2.74 3.46 4.00 11.20 8.86 7.67 651 - 云天化 3.23 3.52 3.65 5.35 4.91 4.73 317 - 川发龙蟒 0.51 0.87 1.62 16.71 9.79 5.26 161 买入通用股份 0.18 0.33 0.37 22.06 12.03 10.73 63 买入惠城环保 1.72 3.36 5.54 32.40 16.58 10.06 60 买入广信股份 3.63 4.36 4.99 7.10 5.91 5.16 167 买入上海新阳 0.46 0.85 1.55 88.35 47.81 26.22 127 增持数据来源 wind， EPS除万华化学、华鲁恒升、云天化采用 wind一致预期外，其他均为国联证券研究所预测。证券研究报告 Tabl e_First|Tabl e_R eport Date 2023 年 06 月 19 日 Table_First|Table_Rating 投资建议强于大市维持评级上次建议强于大市 Tabl e_First|Tabl e_C hart 相对大盘走势 Table_First|Table_Author 分析师柴沁虎执业证书编号 S0590522020004 邮箱 chaiqhglsc.com.cn Table_First|Table_Contacter 联系人申起昊邮箱 shenqhglsc.com.cn Table_First|Table_RelateReport 相关报告 1、苏、赖氨酸涨价，沙特额外减产难振原油市场化工 2023.06.11 2、磷酸铁锂及磷酸、黄磷上涨，草甘膦止跌化工 2023.06.03 3、 BDO、纯碱宽幅下行， OPEC考虑进一步减产化工 2023.05.28 请务必阅读报告末页的重要声明本报告仅供 ybjieshoueastmoney.com 邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。 2 请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告正文目录 1. 2023 年上半年行情回溯与分析 5 1.1. 上半年需求弱复苏及海外高利率下，化工行业盈利不佳 . 5 1.2. 下半年原油或维持相对高位，通胀趋势向上 . 8 2. 展望 2023 年下半年周期视角的化工投资机会 . 10 2.1. 核心资产弱需求下或具有较高的配置价值 12 2.2. 油气油服仍处于景气上行阶段 14 2.3. 轮胎运费下行、海外补库有望提振需求 15 2.4. 农药草甘膦库存见顶，需求有望企稳 17 2.5. 磷化工磷矿石平衡表长期紧缺 21 2.6. 民爆政策推动供给侧持续改善 27 3. 展望 2023 年新材料赛道的化工投资机会 . 32 3.1. 半导体材料存在较大进口替代机遇 32 3.2. 废塑料化学回收再生行业空间广阔 35 3.3. 光伏、卫材领域用热熔胶需求高增长 42 3.4. 真空绝热材料在减碳降耗背景下迎发展机遇 49 3.5. 制冷剂升级换代致供给持续优化 52 3.6. 茂金属催化剂及 POE 产业存较大机遇 . 55 3.7. 气凝胶有望进入大规模商业化阶段 59 3.8. 合成生物赛道方兴未艾 62 4. 风险提示 . 66 图表目录图表 1中国出口金额（亿美元）和同比增速（） 5 图表 2固定资产投资累计同比（） 5 图表 3社会消费品零售总额当月同比（） . 6 图表 4中国 CPI 及消费品 CPI 当月同比（） . 6 图表 5 2020 年以来中国化工产品价格指数走势 6 图表 6 原油价格变动情况 6 图表 7 2023 第一季度化工各板块营业收入同比变动情况 7 图表 8 2023 第一季度化工各板块归母净利润与扣非后归母净利润的同比变动情况 . 7 图表 9基础化工 PE-TTM bands 8 图表 10布伦特原油价格变动情况（美元 /桶） . 8 图表 11 22 年 OPEC 成员国减产配额情况万桶 /天 . 9 图表 12近十年美国钻机数量变化情况部 . 9 图表 13 2021 年国内化工品销售额全球分布 10 图表 14 2021 和 2011 年全球研发投入分布 10 图表 15 2021 和 2011 年全球资本支出分布 11 图表 16中国引领全球化工投资 . 11 图表 17 2015-2020 年中国环氧丙烷市场情况及预测 . 11 本报告仅供 ybjieshoueastmoney.com 邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。 3 请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告图表 18化工行业上市公司在建工程集中度 . 12 图表 19化工行业上市公司固定资产集中度 . 12 图表 20石油上游资本开支低位回升 14 图表 21全球钻机数与布伦特油价 . 14 图表 22轮胎产业链 . 15 图表 23美西航线海运费回落至疫情前水平 . 16 图表 24全球谷物名义价格指数及真实价格指数 . 18 图表 25草甘膦工厂库存量开始回落 19 图表 26 23 年草甘膦价格持续下行 . 19 图表 27 2020 年全球磷矿石储量分布 . 21 图表 28 2020 年全球磷矿石产量分布 . 21 图表 29我国出台多部法案对 “ 三磷 ” 行业的环境问题进行管控 21 图表 30中国磷酸铁锂正极材料需求总量（万吨，） 22 图表 31磷酸铁锂对磷矿石的需求情况（万吨，） 22 图表 32当前磷矿资源供需格局及未来供需格局预测（万吨） 23 图表 33 2019 年以来磷矿石价格变动情况 23 图表 34川发龙蟒四川德阳基地磷矿产能情况 . 24 图表 35川发龙蟒湖北襄阳基地磷矿产能情况 . 24 图表 36公司磷酸铁及磷酸铁锂材料项目规划 . 25 图表 37 2022 年我国磷矿开采前十名企业的磷矿石产量情况（万吨 /年） 26 图表 38民爆产业链示意图 27 图表 39三种雷管的结构对比图 . 28 图表 40民爆行业相关政策 28 图表 41 2015-2022 年我国工业雷管和电子雷管产量及电子雷管渗透率 29 图表 42我国民爆前 10 家企业集团合计生产总值合计占比 . 29 图表 43我国集成电路设计、制造、封装测试环节销售收入 . 32 图表 44不同国家或地区在半导体领域多种产品的市场占有率情况 33 图表 45 2021 年全球集成电路材料细分市场份额 . 34 图表 46主要半导体材料技术、行业情况 34 图表 47全球废塑料大部分被丢弃或焚烧 35 图表 48全球治理白色污染主要路径 36 图表 49废塑料回收产业链 36 图表 50化学回收技术分类 37 图表 51化学回收技术不同工艺特点 38 图表 52 2020 年全球废塑料处理方法占比 39 图表 53 2030 年全球废塑料处理方法占比 39 图表 54 2018-2022 年我国 PA6 产能产量及表观消费量 . 40 图表 55 2015-2022 年我国 PA66 产能产量及表观消费量 . 40 图表 56废旧尼龙主要回收技术比较 40 图表 57热熔胶产业链示意图 . 43 图表 58中国热熔胶销量及增速情况 43 图表 59中国热熔胶市场规模及增速情况 43 图表 60热熔胶在纸尿裤、卫生巾中应用示意图 . 44 图表 61中国女性卫生用品市场规模同比及变动 . 44 图表 62中国新生儿人口数量及增速情况 44 图表 63 2015-19 年婴幼儿纸尿裤销量及市场规模 . 44 图表 64 2005-2021 年中国 65 岁以上人口数量及占比情况 45 本报告仅供 ybjieshoueastmoney.com 邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。 4 请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告图表 65成人失禁用品市场销量及增速 45 图表 66成人失禁用品市场规模及增速 45 图表 67中国成人失禁用品渗透率远低于国际水平 46 图表 68 光伏组件结构示意图 . 47 图表 69中国光伏新增装机量变动情况 47 图表 70全球光伏新增装机量变动情况 47 图表 71 2025 年全球光伏封装胶膜市场需求预测 . 48 图表 72 VIP 产品结构和制备流程 49 图表 73 VIP 与其他绝热材料导热系数对比 49 图表 74全球及中国的冰箱冷柜用 VIP 需求测算 . 49 图表 75真空玻璃的结构 50 图表 76 VIP 与其他绝热材料导热系数对比 50 图表 77商用展示柜领域真空玻璃需求测算 . 51 图表 78建筑领域真空玻璃需求测算 51 图表 79全球制冷剂主要品种及使用情况 52 图表 80二代制冷剂削减进程 . 53 图表 81三代制冷剂削减进程 . 53 图表 82主流三代制冷剂价差回暖 . 54 图表 83 2021-2030 年 N 型电池市场占比持续提升 . 56 图表 84 2021-2030 年双面组件渗透率持续提升 . 56 图表 85我国 mPE 产量、进口及需求万吨 , . 56 图表 86我国聚烯烃弹性体（ POE）需求量万吨 56 图表 87花朵在气凝胶的保护下不被火焰灼伤 . 59 图表 88气凝胶价格远超传统保温材料 59 图表 89电动汽车电池防火材料 . 60 图表 90气凝胶毡在锂离子电池组充当防火隔热层 60 图表 91新国标对电池热安全防护提出更高要求 . 61 图表 92不同材料的热失控蔓延时间对比（秒） . 61 图表 93气凝胶市场空间测算 . 61 图表 94合成生物制造技术示意图 . 63 图表 95合成生物学技术赋能解决资源问题 . 63 图表 96中国生物制造产业发展相关政策 64 图表 97 2019 年全球合成生物行业细分市场份额 . 65 图表 98全球合成生物行业规模及预测 65 本报告仅供 ybjieshoueastmoney.com 邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。 5 请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告 1. 2023 年上半年行情回溯与分析 1.1. 上半年需求弱复苏及海外高利率下，化工行业盈利不佳从经济大背景来看，我国出口较差但略见回暖。全球疫情期间国内生产能力率先恢复，出现中国制造供应全球的局面， 2022 年下半年海外需求下行且供给有所恢复，中国出口同比数据迅速回落，从 22 年 7 月同比增长 18.2到 10 月开始同比负增长， 11-12 月出口金额同比下行加剧，分别达 -9.06和 -10.05。 22 年 3 月以来，美联储持续加息缩表抑制海外需求，尤其 23 年初高利率下欧美需求下滑明显，国内出口较差。 2023 年年初出口数据进一步下行， 1 月份出口同比下滑 10.40， 2 月份春节期间同比下行 1.3， 3、 4 月份受益于人民币相对贬值、海运成本下降等因素，出口数据开始回暖， 3-4 月分别同比增长了 14.50和 8.50，但在欧美衰退的预期下，国内出口压力仍存。图表 1 中国出口金额（亿美元）和同比增速（）图表 2 固定资产投资累计同比（）来源海关总署，国联证券研究所来源国家统计局，国联证券研究所基建投资助力稳增长，地产数据下行收敛 2023 年三驾马车中基础设施建设投资继续发力稳定经济增长，从数据看基建投资强度延续较高增速，截至 23 年 4 月固定资产投资完成额的累计同比为 4.7。相对而言，地产开发投资出现显著下滑， 22 年 12 月地产投资完成额的累计同比下降 10，对经济需求造成的拖累， 23 年地产投资继续下滑，但幅度有所收敛，截至 23 年 4 月累计同比下滑了 6.20。消费端疫后弱复苏 22 年国内经济受多轮疫情冲击， 10/11/12 月社零总额同比转负。 23 年是消费端疫后复苏的一年， 23 年社零总额同比转正， 4 月社零总额同比上涨 18.4。但 23 年中国 CPI 数据持续下行， 4 月 CPI 与消费品 CPI 当月同比为 0.1 和 -0.4，综合来看 23 年上半年下游消费端处于弱复苏状态。本报告仅供 ybjieshoueastmoney.com 邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。 6 请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告图表 3 社会消费品零售总额当月同比（）图表 4 中国 CPI 及消费品 CPI 当月同比（）来源 wind，国联证券研究所来源 wind，国联证券研究所大宗原料成本下行，但在需求疲软背景下化工行业盈利不佳。目前石油仍是化工行业的主要原料， 22 年全球通胀上行，油价高企，但下游需求疲软致使上游成本传导不畅； 23 年初以来，油价高位震荡下行，但全球需求在欧美国家通胀及持续加息影响下仍较为疲软， 23 年以来油价下跌 11.5，化工品价格指数下跌 11.2，在弱需求情况下，化工品价差和盈利能力未有明显好转。图表 5 2020 年以来中国化工产品价格指数走势图表 6 原油价格变动情况来源 iFind，国联证券研究所来源 iFind，国联证券研究所落到业绩来看，上半年化工行业盈利不佳。从一季报数据看， 2023 年第一季度化工板块整体营业收入实现了 1的同比下滑，归母净利润同比下滑了 23，扣非后归母净利润同比下滑了 25。从各细分板块来看，行业整体业绩跌多涨少，仅油品石化贸易、非金属材料Ⅲ、民爆、油田服务、油气及炼化工程板块的营收和净利润实现了同比大幅增长，而炭黑、食品与饲料添加剂、胶粘剂、涤纶等板块虽实现营收同比显著增长，但净利润下滑明显，锦纶、钾肥、有机硅、粘胶、氯碱、农肥、涂料油墨板块营收和利润均显著下行。本报告仅供 ybjieshoueastmoney.com 邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。 7 请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告图表 7 2023 第一季度化工各板块营业收入同比变动情况来源 wind，国联证券研究所图表 8 2023 第一季度化工各板块归母净利润与扣非后归母净利润的同比变动情况来源 wind，国联证券研究所从估值的角度看，当前基础化工估值处于低位。截至 2023 年 5 月底，基础化工 PE-TTM 为 21.3， 20-22 年期间基础化工指数显著跑赢沪深 300，但 22 年以来随着美 66 15 -1 -15 -29-40 -20 0 20 40 60 80 油品石化贸易非金属材料 Ⅲ 民爆制品油田服务炭黑食品及饲料添加剂胶黏剂及胶带涤纶油气开采 Ⅲ 无机盐改性塑料橡胶助剂其他化学原料钛白粉其他化学纤维其他石化纯碱聚氨酯油气及炼化工程炼油化工总计其他塑料制品复合肥煤化工磷肥及磷化工合成树脂氟化工农药膜材料其他橡胶制品涂料油墨氨纶纺织化学制品其他化学制品氮肥氯碱粘胶有机硅钾肥锦纶营业收入同比 107 -141 139 -23 36 79 -100 -178 -125 169 20 -99 -200 -150 -100 -50 0 50 100 150 200 油品石化贸易非金属材料 Ⅲ 民爆制品油田服务炭黑食品及饲料添加剂胶黏剂及胶带涤纶油气开采 Ⅲ 无机盐改性塑料橡胶助剂其他化学原料钛白粉其他化学纤维其他石化纯碱聚氨酯油气及炼化工程炼油化工总计其他塑料制品复合肥煤化工磷肥及磷化工合成树脂氟化工农药膜材料其他橡胶制品涂料油墨氨纶纺织化学制品其他化学制品氮肥氯碱粘胶有机硅钾肥锦纶归母净利润同比扣非归母净利润同比本报告仅供 ybjieshoueastmoney.com 邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。 8 请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告联储储蓄加息及中游制造业需求萎缩，化工行业景气下滑，估值也同步水平下降； 23 年以来在海外持续加息压制需求和国内弱复苏背景下，化工行业实现利润较差，估值水平历史低位徘徊。从十年尺度看，目前基础化工估值处于历史相对低位，仅次于 2019 年。图表 9 基础化工 PE-TTM bands 来源 wind，国联证券研究所 1.2. 下半年原油或偏弱运行但支撑仍存，通胀趋势向上 2023 年上半年的原油市场整体弱势震荡。俄乌战争叠加通胀使得 22 年油价周均价最高达到 120 美元 /桶以上， 22 下半年美联储加息激进，尤其 6 月和 7 月连续两次激进加息 75 基点，经济衰退预期拖累油价，叠加中国国内疫情蔓延， 22 年底油价回落至 81.54 美元 /桶。 2023 年上半年美联储持续加息打击油价， 5 月联邦基金利率目标区间为 5至 5.25，自 2022 年 3 月已累计加息幅度达 500 个基点。不过，欧佩克成员国和以俄罗斯为首的 10 个非欧佩克产油国频频宣布减产计划，展现了维护油价高位运行的较强意愿，甚至明确警示原油空头。 2023 年五月底，油价周均价为 77.03 美元 /桶，上半年整体呈弱势震荡。图表 10 布伦特原油价格变动情况（美元 /桶）本报告仅供 ybjieshoueastmoney.com 邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。 9 请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告来源 wind，国联证券研究所展望 2023 年下半年原油市场，我们预期原油将弱势整理，但供给端支撑仍存。需求端，美国出于控制通胀的目的，采用加息等手段积极压制油价， 23 年 5 月美国联邦基金利率已逾 5，欧美地区经济景气度和原油需求不可避免会受高利率压制；中国作为全球第二大石油消费国，疫后生产和出行的需求有望带动原油需求持续修复，尽管上半年中国经济复苏较缓，但经济刺激政策的预期较强，我们对下半年中国经济复苏持相对乐观态度。整体来看，我们预期下半年原油需求较弱。油价的支撑来自供给侧。 OPEC目前仍是全球份额最大、最有影响力的原油输出国组织，尽管美国已成为能源输出国，但其份额提升能力有限。随着美国在中东战略影响力持续下滑， OPEC逐渐展现出了更大的独立性和挺价意愿。面对油价下行 OPEC 积极减产， 22 年 10 月决定减产 200 万桶 /日， 2023 年 4 月再减产 50 万桶 /日， 23 年 6 月 OPEC 考虑进一步减产计划。基于下半年弱需求的预期与 OPEC对油价控制能力的信心，我们判断 2023 年下半年油价整体偏弱震荡但支撑仍存，一旦后续需求明显改善，油价将震荡走高，并有望在较长时间内维持相对高位。图表 11 22 年 OPEC 成员国减产配额情况万桶 /天图表 12 近十年美国钻机数量变化情况部 121.96 77.03 0 20 40 60 80 100 120 140 期货收盘价连续布伦特原油 ICE周平均值周美元 /桶本报告仅供 ybjieshoueastmoney.com 邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。 10 请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告来源 IEA，国联证券研究所来源 wind，国联证券研究所当前，在去全球化、环保、碳中和、全球主要经济体人口老龄化的背景下，化工行业供给成本中长期上行，供给能力的相对下降，推升全球通货膨胀水平或是大概率事件，我们认为中长期看通胀中枢或将趋势性上移。长期通胀背景下，靠近上游资源端企业优势相对较大，路径是石化资源需求相对刚性，供给的价格弹性较高，向上游一体化布局或将是企业发展的长期主题，资源端禀赋充裕的企业值得重点关注。 2. 展望 2023 年下半年周期视角的化工投资机会去全球化的背景下，周期标的整体承压。经过改革开放 40 年的发展，中国已经成为全球最重要的化工初级原材料供给中心，根据欧洲化学工业委员会的统计， 2021 年中国的化工品销售额约占全球的 42.95。在很多初级原材料领域，国内企业承担了全球 1/3-1/2 的供给。并且，中国也是全球研发投入最多的国家，全球研发投入占比从 2011 年的 18 提升至 2021 年的 30。图表 13 2021 年国内化工品销售额全球分布图表 14 2021 和 2011 年全球研发投入分布本报告仅供 ybjieshoueastmoney.com 邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。 11 请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告来源 Cefic，国联证券研究所来源 Cefic，国联证券研究所不仅如此，中国也是全球最重要的化工品投资区域。根据欧洲化学工业委员会的统计， 2021 年中国的化工品资本支出约占全球的 48。图表 15 2021 和 2011 年全球资本支出分布图表 16 中国引领全球化工投资来源 Cefic，国联证券研究所来源 Cefic，国联证券研究所目前的困境在于，中美博弈和去全球化背景下，欧美发达国家有意减少在中国的投资、压缩在中国的研发投入，甚至有序地撤离、撤资。国内的化工产品投资重复投资问题益发严重。以环丙为例，国内拟在建的环氧丙烷的产能超出全球的总需求。图表 17 2015-2020 年中国环氧丙烷市场情况及预测本报告仅供 ybjieshoueastmoney.com 邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。 12 请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告来源环氧产业绿色低碳高质量发展论坛，国联证券研究所这种背景下，周期化工品的投资首先要降低预期，核心资产仍有一定的投资价值；其次，部分周期品，比如农化产品，因为产业链比较复杂，发达国家重构产业链既无必要，也难以蹴就；另外，供给持续收缩、改善的传统产业也具有一定的投资机会，如民爆；最后，技术进步升级传统的周期品也有一定的投资机会。 2.1. 核心资产弱需求下或具有较高的配置价值通过复盘中信化工行业 341 家上市公司的在建工程和固定资产情况，我们认为近几年行业产能扩张中龙头企业占比较大，未来有望呈现强者恒强的趋势。 2016 年末市值前 15 的上市公司在建工程占比仅为 17，至 2023 年 Q1，市值前 15 上市公司在建工程占比提升到了 32。尤其 2017 年龙头企业在建工程大幅提升，根据化工项目整体 13 年的建设周期， 2019 年至今行业头部企业的固定资产大幅增长，截至 2023 年 Q1 中市值前 15 上市公司固定资产占比已达 40，行业集中度进一步增加，龙头公司规模化效应进一步增强，市场竞争力或将得到进一步强化。图表 18 化工行业上市公司在建工程集中度（中信行业分类，剔除中石化和中石油，亿元）图表 19 化工行业上市公司固定资产集中度（中信行业分类，剔除中石化和中石油，亿元） 298 298 320 325 328 332 378 490 762 1000 1400 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 环氧丙烷产能（万吨）环氧丙烷需求万吨）本报告仅供 ybjieshoueastmoney.com 邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。 13 请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告来源 wind，国联证券研究所来源 wind，国联证券研究所考虑到化工行业自 2019 年开始进入到新一轮产能投放期，且扩产多集中在行业头部企业，行业集中度提升明显，行业龙头凭借资金、规模、技术等优势，开始表现出逆周期调节的能力，未来强者更强有望成为主旋律。从这个角度看，万华化学、华鲁恒升、宝丰能源、龙佰集团等龙头标的值得关注。尽管短期来看，受中国经济弱复苏及海外高利率下经济衰退的影响，核心资产盈利承压，但中长期优质核心资产作为中国化工行业由大至强的关键，仍有较强的竞争力，在宏观需求弱运行阶段，核心资产或具有较高的配置价值。万华化学全球 MDI 龙头，围绕聚氨酯、石化和新材料三大板块持续发力，其中，聚氨酯板块福建新建 40 万吨和烟台技改 10 万吨 MDI 陆续投产，福建 25 万吨 TDI 预计 23 年上半年投产；石化板块有序推进大乙烯二期项目；新材料板块公司公告计划建设 40 万吨 POE 项目，此外柠檬醛、锂电材料、可降解材料等多点开花。公司作为化工行业创新型企业的代表，有望在地产逐步修复聚氨酯业务盈利能力的同时，新材料业绩占比逐步提升。华鲁恒升公司作为传统煤化工龙头企业，以煤炭为核心原料，经氨醇平台生产尿素、 DMF、有机胺、醋酸等产品，经过多年技改，公司在过剩产品赛道中取得了显著低于行业的成本水平。当前公司成长性有两点，首先是德州本部的新材料项目，包括电解液、可降解塑料和尼龙 12，其次是荆州基地项目，公司拟在建项目资本开支超过 100 亿，作为成本管控优异的企业，有望在新项目和新基地的加持下业绩再上新台阶。宝丰能源低成本煤制烯烃龙头。公司在煤炭富饶的宁夏和内蒙围绕煤制烯烃做一体化产业园，宁夏基地在产在建烯烃产能 220 万吨 /年，公司在内蒙基地采用光伏发电 -电解水制氢 -煤制烯烃循环产业，近日公司控股子公司取得环保部关于内蒙基地本报告仅供 ybjieshoueastmoney.com 邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。 14 请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告 300 万吨烯烃的环评批复，该项目的批复打开公司未来成长空间，公司有望借助宁夏和内蒙低成本煤制烯烃成为国内头部烯烃供应商。龙佰集团钛白粉龙头，同时掌握硫酸法和氯化法工艺， 2022 年新增 50 万吨钛白粉产能，目前公司钛白粉总产能已达 151 万吨 /年，并且配套钛精矿和高钛渣。公司根据工艺特点，有效地引入磷酸铁项目来消化硫酸法钛白粉中副产的硫酸亚铁，将产业链扩展至新能源材料领域。当前钛白粉作为地产后周期品种，处于历史底部区间，未来随着地产需求的逐步修复，公司有望迎来量价齐升。 2.2. 油气油服仍处于景气上行阶段自 2014 年起，全球油气勘探开发投资受低油价抑制，已连续 6 年低于 5000 亿美元，而全球石油消费量仍不断提升，原油供给或有周期性短缺的风险，叠加俄乌战争影响，国际原油价格在未来 3-5 年内有望保持强势。持续的高油价将支撑全球石油上游资本开支提升，据 OPEC， 2022 年伴随油价显著回升，全球石油上游资本开支达 3160 亿美元，同比增长 22，且 OPEC 预计 2023-2025 年石油上游资本开支持续提升，达到 2017-2018 年水平。通过观察，我们认为国际油价与资本开支、资本开支与全球钻机数密切相关，通常油价传导到钻机数需要 6-8 个月的滞后，据 Baker Hughes 数据， 23 年以来全球钻机数均保持在 1800 台左右。在能源安全保障工作重要性凸显的背景下，“增储上产”政策持续推进，叠加高油价驱动上游资本开支提升，油服板块有望从中受益，行业进入上行周期。据 Rystad 和 OPEC 数据，石油上游投资在 2020 年大幅下降了 29， 2021 年仅增长了 6，但 2022 年的增长估计略高于 20，并且在 2023-2025 保持持续增长。油服投资额与采购额的持续上涨推动油服行业进入上行周期。图表 20 石油上游资本开支低位回升图表 21 全球钻机数与布伦特油价本报告仅供 ybjieshoueastmoney.com 邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。 15 请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告来源 OPEC， Rystad，国联证券研究所来源 Baker Hughes，国联证券研究所中曼石油公司成立于 2003 年，总部位于中国上海自由贸易试验区临港新片区。公司以油气勘探开发、一体化钻完井工程技术服务为核心业务，带动高端石油装备制造业务的发展。目前，公司抓住油价持续高位运行、行业回暖的有利机遇，持续加大温宿区块开发力度，以加快温宿项目油气增储上产。截至 2022 年年底，公司的温宿项目已完成产能建设 47.30 万吨，日产量达 1433 吨，累计在新疆温宿区块产出原油 65.57 万吨。同时，公司积极参与国际油田并购和投资，开拓国内外市场。公司现拥有温宿区块已探明地质储量 3011 万吨，坚戈项目探明地质储量 6441 万吨，岸边项目经评估地质储量 2523 万吨。这三个油田都具备低成本和丰富储量的优势，有望在未来成为公司业务的重要增长引擎。随着能源需求增长和“一带一路”倡议推进，油田的潜力将进一步释放，为公司的长期发展提供可持续的增长动力。 2.3. 轮胎运费下行、海外补库有望提振需求中国轮胎企业凭借低廉的成本不断蚕食海外企业的份额，近年来围绕轮胎企业的扰动因素主要是欧美地区针对大陆轮胎企业的反倾销反补贴调查，因此国内企业走出去成为发展大趋势，头部企业纷纷在泰国、越南等东南亚地区建厂，有效绕开双反调查，借助东南亚的基地向美国、欧洲等市场出口，取得了较好的业绩。图表 22轮胎产业链 0 50 100 150 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 20 08 -01 20 08 -09 20 09 -05 20 10 -01 20 10 -09 20 11 -05 20 12 -01 20 12 -09 20 13 -05 20 14 -01 20 14 -09 20 15 -05 20 16 -01 20 16 -09 20 17 -05 20 18 -01 20 18 -09 20 19 -05 20 20 -01 20 20 -09 20 21 -05 20 22 -01 20 22 -09 20 23 -05 台全球钻机数量（台）布伦特油价（美元 /桶） -右轴本报告仅供 ybjieshoueastmoney.com 邮箱所有人使用，未经许可，不得外传。 16 请务必阅读报告末页的重要声明行业报告│行业半年度投资策略报告来源国联证券研究所疫情以来， 2020 年由于海外复工不畅，内资轮胎企业出口需求旺盛，拉动业绩取得较好成绩，但 2021 年由于海运费高企，轮胎出口面临较大压力， 2022 年面临美国轮胎市场被动去库存的压力，轮胎市场仍然承压。图表 23美西航线海运费回落至疫情前水平来源 wind，国联证券研究所展望 2023 年下半年轮胎市场，首先，制约轮胎出口的海运费已经回落至疫情前水平，其次，美国市场轮胎去库存逐步接近尾声，我们认为轮胎市场有望迎来修复期，在海外布局生产基地的厂商率先受益，如赛轮轮胎，玲珑轮胎等赛轮轮胎公司自 2002 年成立伊始便聚焦于轮胎的研发、生产和销售， 2012 年上市之后开始快速扩张，先后收购沈阳和平、金