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2022 年绿色电力行业研究报告第一章行业概况绿色电力是指由风能、太阳能、地热能和生物质能等非化石燃料资源，依靠先进的能源技术和特定设备所生产的电力。它是当前世界各国积极发展的新型能源，与传统电力相比，其生产对环境的影响通常要低得多，可以节约有限的资源，避免化石燃料燃烧产生的大量温室气体排放。在中国，绿色电力主要来自风能和太阳能。绿色电力系统是绿色电力供应商和消费者的网络。在电力交易市场中，供应商是可再生能源发电商，而买家通常包括企业和电力零售商。绿色电力是一种资源节约、生态环保、标准规范、技术先进、经济高效的新型电力模式，相对于传统电力而言，具有安全水平高、配置效率高、综合效益好等优势，具体表现在以下几方面系统集成性绿色电力的内涵包括电能的发、输、配、用全过程，即包括电源侧、输配侧和用电侧的节能、环保和经济，是一项系统性的工程，环环相扣，实现电为系统的可持续发展。与此同时，为实现标准化、规范化和精益化管理，开展节能发电调度等，绿色电力需要实现电力信息的高度集成和共享，采用统一的平台，由此需要通过不断的流程优化、信息整合，以实现企业生产管理、调度自动化与电力市场管理业务的继承，形成全面的辅助决策支持体系，不断提升电力企业的管理效率。技术先进性绿色电力为实现绿色发展，在电力项目建设过程中不得不采取新设备、新材料和新工艺，如采用高压输电技术、大截面导线和直流输电技术、同塔多回输电技术、紧凑型输电技术等提高输电容量；采用张力放线和高塔高跨、线路巧塔高低脚设计，减少对环境的影响；并对城市变电站建筑美化外观设计，使之与周边环境相协调等。绿色电力为民生科技的发展提供了新动力，极大地促进清洁能源电力并网技术、需求侧管理技术的迅速发展。节能环保性绿色电力更加清洁、高效、安全、经济，既能保证用户用电的安全性和经济性，又极大地促进节能减排。首先，绿色电力更加节能，通过使用新技术、新材料、新工艺改造和完善电力系统，从而法到节能的目的。其次，绿色电力更加环保，绿色电力在建设过程中非常关注对周围环境的影响，在不破坏环境的同时保证与周围环境的和谐一致，另由于减少能耗大大降低了二氧化碳和硫化物的排放，正好响应了社会各界所倡导的 “低碳生活 “。最后，绿色电力更加安全，在我国经常由于漏电事故对群众造成了一定的财产和生命损失，绿色电力通过科学的规划、智能的调度和精益的管理让群众用电更安全也更放心。严格执行性绿色电力必须严格按照标准来贯彻执行才能发挥绿色作用，首先要求落实环保评价制度，如电力企业的发电、输变电工程建设项目都需按要求认真履斤各项环评手续，建成后的运行管理严格按照国家法律法规实施。其次，严格执行国家技术标准，使电力工程符合环保要求。最后，减少跨越环保敏感点，使电力建设符合环保标准。第二章商业模式和技术发展 2.1 绿色电力产业链图绿色电力行业产业链全景图资料来源资产信息网千际投行绿色电力行业是重要的中游行业，上游承载原料即太阳能、风能、生物质能和电热能及设备即发电机、汽轮机、焚烧炉和风轮，下游衔接工业用电、商业用电、居民用电。上游原料以清洁能源为主，整条产业链的传导作用自下而上，即下游需求影响绿色电力产量，进而影响对于上游生产电力的需求。光伏光伏目前的扩张态势是非常理想的，据国家能源局统计， 2021 年 1-9 月，全国光伏累计发电量 2486 亿千瓦时，比 2020 年和 2019 年分别同比增长 24、 45，两年平均增长 20.4。图光伏产业链资料来源资产信息网千际投行 ETF 之家目前这种发展趋势还将持续，而未来光伏还有更多的发力点。如，分布式光伏，随着电价上调成本下降国家补贴，分布式光伏会在国内户用领域迅速推广；光伏建筑一体化， “整县推进 ”是光伏发电与建筑一体化大规模应用的契机，前期探索出高效合理的模式，后面前景无限；风光基地，比如青海、甘肃、内蒙古会非常适合这种模式；光伏制氢，虽然化石能源制氢（ “灰氢 ”）成本低廉，目前占据主导地位，但是制氢的未来绝对属于可再生能源电解水制氢（ “绿氢 ”）。主要公司有隆基股份、阳光电源、晶澳科技、锦浪科技等。风电风电相比于光伏要稍微逊色一点， 2021 年 1-10 月，我国风电累计发电量 4515 亿千瓦时，同比增长 35.7；新增装机达 19.19GW，同比增长 4.9，算是平稳发展。图光伏产业链资料来源资产信息网千际投行乐晴智库但未来风电依然是清洁能源领域非常有力的竞争者，风电发展思路是从集中到分散，从内陆到海上，政策导向则补贴退坡和风电平价上网。风电的未来有以下几个发力点海风，长期来看，海风开发潜力非常大，近期福建漳州、江苏盐城相继出台了海风发展规划，分别达到 50GW 和 33GW，未来海风开发潜力超过 3500GW；大型化，大型化是未来风电的趋势，单机容量的增加可以显著降低单位容量的风机物料成本，从而降低风机造价；技术革新，风电的技术路线主要有直驱、半直驱、双馈三种，目前陆风以双馈为主，海风以直驱半直驱为主，但未来随着大容量机型越来越多，原材料、稀土价格暴涨，半直驱技术路线更适合目前我国海风的发展现状。主要公司有明阳智能、金风科技、东方电缆等。 2.2 商业模式 2017 年，国家发改委、财政部、国家能源局启动了 “补贴绿证 ”的核发工作，并建立了中国绿证认购交易平台，针对绿证交易系统的升级，商业模式可以从两个方面开展。第一，打造统一开放的系统，支持多渠道分销，并衔接消纳系统。在保持绿证的核发、登记、划转、用户管理、账户体系、资金清算等基本功统一的基础上，要按照平台经济的思维模式，向其他平台开放，在自愿认购的基础上，积极构建绿色电力交易的生态圈，以绿色电力证书为基础，衍生出各种相关服务。将用能企业购买的绿色电力证书，以某种方式转化到该企业生产的产品、提供的服务上，让最终消费者从自己的消费行为中感受到自己使用了多少绿色电力，并使这种消费绿色电力的行为成为时尚，从而从根本上激发购买绿色电力、消费绿色电力的积极性。第二，打造灵活友好的系统，持续提升用户体验，促进绿色消费。系统需要具备可扩展性，既支持 B 端企业用户，也支持 C 端个人用户。既支撑发电企业和用能企业开展直接交易，也能够支持各类分销商、代理商、系统商为绿证交易开展聚合交易服务。还能够支持互联网企业、非盈利组织、公益组织开展公益捐赠、创意营销等活动。最根本的目的在于改善用户体验，激发用户主动消费绿色电力的积极性和创造性。未来新型电力系统可能会出现各种各样灵活的分布式交易，需要把区块链、大数据和云计算等技术运用起来，在确保安全可靠的情况下支撑交易系统的发展。为此，新型绿证交易系统的首先需要建立统一的帐户体系。其中国家平台的作用是提供基础功能，并与各分销平台、主体对接。从绿证销售主体看，可以分为绿证直接销售企业和绿证销售代理商。销售主体在国家平台上进行挂牌，可以进行交易、支付、结算。从绿证购买主体看，购买主体也分为直接购买者和代理商。对于绿证购买者，他们可以直接登录国家平台购买，也可以通过其他各类分销平台购买。消费者购买绿证以后，可以做绿电消费的认证，通过国家可再生能源消纳量监测系统进行绿证消纳量的统计核算，核算以后用来完成可再生能源消纳责任权重，也可以用于展示消费者自身使用绿色电力的情况。 2.3 技术发展受能源禀赋、资金、技术等因素的影响，我国曾经在相当长的时间里以燃煤发电为主，煤电装机约占 75，水电和核电装机分别约为 24和 1；并网风电和太阳能发电为零；约 80的发电量由燃煤产生。自上世纪 80 年代中期实现零的突破陆续有风电并网投产发电，到 2012 年我国风电装机即达到 6000 万千瓦，取代美国成为世界第一风电大国。 2015 年 2 月，我国风电装机领先全球率先突破 1 亿千瓦。截至 2018 年 6 月，我国累计风电并网容量已经达到 1.716 亿千瓦。我国太阳能发电虽然起步晚，但是进展速度也是全球罕见。近年来我国光伏发电新增装机规模连续 5 年世界第一，累计装机规模连续 3 年位居世界第一，并且实现了全产业链自主化。 2017 年，我国光伏发电累计装机容量达到全球光伏发电装机总量的 32.4。截至 2018 年 6 月底，我国光伏发电装机容量达到了举世瞩目的 15451 万千瓦。现在，我国的火电装机比重已经降为近 60，水电、风电、太阳能发电和核电等非化石能源发电装机提升约 40，绿色能源发电量超过了总发电量的 30。 2018 年 6 月初，国际组织 “21 世纪可再生能源政策网络 ”在纽约联合国总部发布 2018 全球可再生能源状况报告表示，目前中国成为了全球最大的可再生能源生产和消费国，同时也是最大的可再生能源投资国，是推动全球绿色能源发展的最重要力量之一。中国在推动能源绿色转型方面走在世界前沿。 2.4 政策监管图支持可再生能源发展的政策体系资料来源资产信息网千际投行重要政策规定 2022 年 1 月 18 日，国家发展改革委、国家能源局发布关于加快建设全国统一电力市场体系的指导意见（发改体改〔 2022〕 118 号）。该意见将 “探索开展绿色电力交易 ”单列于 “构建适应新型电力系统的市场机制 ”项下，指出应引导有需求的用户直接购买绿色电力，做好绿色电力交易与绿证交易、碳排放权交易的有效衔接。该意见强调了绿电交易在新型电力系统的重要地位以及绿色电力的环境价值、市场价值，也为绿电交易市场赋予了 “碳中和 ”时代的特殊意义，为绿电交易市场提供了新的发展路径。 2022 年 1 月 18 日，为全面促进消费绿色低碳转型升级，国家发展改革委等部门发布促进绿色消费实施方案（发改就业〔 2022〕 107 号）。方案指出，要引导用户签订绿色电力交易合同，并在中长期交易合同中单列，加强高耗能企业使用绿色电力的刚性约束，且明确提出了建立绿色电力交易与可再生能源消纳责任权重挂钩机制。这一方案的公布赋予了绿电交易市场新的活力，即绿电中长期交易合同与对高耗能企业使用绿电的刚性约束将一定程度地保证我国绿电交易市场规模；而一旦允许用户通过购买绿电完成可再生能源消纳权重，将进一步有效刺激用户参与绿电交易市场的积极性。 2022 年 6 月 10 日，江苏省发展改革委等部门印发江苏省促进绿色消费实施方案（苏发改就业发〔 2022〕 535 号）。方案指出，建立完善绿色电力市场化交易机制，全面提升绿色电力消纳能力。研究制定高耗能企业使用绿色电力的刚性约束机制，逐年提高绿色电力消费最低占比，到 2025 年，高耗能企业电力消费中绿色电力占比不低于 30。上述措施将全方位提升绿色电力需求，高耗能行业未来有望成为江苏省绿色电力最主要的消费源之一。重要交易规则 2022 年 5 月 23 日，北京电力交易中心发布北京电力交易中心绿色电力交易实施细则（京电交市〔 2022〕 24 号）。规定绿色电力交易主要包括省内绿色电力交易和省间绿色电力交易。绿色电力交易的组织方式主要包括双边协商、挂牌等，可根据市场需要进一步拓展，应实现绿色电力产品可追踪溯源。价格方面，绿色电力交易价格由市场主体通过双边协商、挂牌交易等方式形成。绿色电力交易价格应充分体现绿色电力的电能价值和环境价值，原则上市场主体应分别明确电能量价格与绿色环境权益价格。绿色电力交易试点初期，按照平稳起步的原则，可参考绿色电力产品供需情况合理设置交易价格上、下限，待市场成熟后逐步取消。 2022 年 1 月 25 日，广州电力交易中心等部门联合印发南方区域绿色电力交易规则（试行）（广州交易〔 2022〕 15 号）。规则强调，参与绿色电力交易的购电主体是电力用户或售电公司，其中，售电公司参与绿色电力交易，应与有绿色电力需求的零售用户建立明确的代理关系。电网企业落实国家保障性收购或代理购电政策的，可以作为购售电主体参与绿色电力交易。适时引入分布式电源、电动汽车、储能等市场主体参与绿色电力交易。绿色电力交易分为直接交易和认购交易两种形式，绿色电力价格由电能量价格和环境溢价组成，分别体现绿色电力的生产运营成本、环境属性价值。绿色电力交易价格根据市场主体申报情况通过市场化方式形成。按照保障收益的原则，参考绿色电力供需情况，合理设置绿色电力交易价格的上、下限。第三章行业估值、定价机制和全球龙头企业 3.1 行业综合财务分析和估值方法图综合财务分析资料来源资产信息网千际投行 iFinD 绿色电力行业估值方法可以选择市盈率估值法、 PEG 估值法、市净率估值法、市现率、 P/S 市销率估值法、 EV 企业价值法、 EV/Sales 市售率估值法、 RNAV 重估净资产估值法、 EV/EBITDA 估值法、 DDM 估值法、 DCF 现金流折现估值法、红利折现模型、股权自由现金流折现模型、无杠杆自由现金流折现模型、净资产价值法、经济增加值折现模型、调整现值法、 NAV 净资产价值估值法、账面价值法、清算价值法、成本重置法、实物期权、 LTV/CAC（客户终身价值 /客户获得成本）、 P/GMV、 P/Ccustomer、梅特卡夫估值模型、 PEV 等。图主要上市公司估值对比资料来源资产信息网千际投行 iFinD 3.2 行业发展和驱动因子绿色电力受国家政策大力支持根据国务院发布的能源发展战略行动计划（ 2014-2020 年），国家将加快构建清洁、高效、安全、可持续的现代能源体系，重点实施绿色低碳战略。逐步降低煤炭消费比重，提高绿电消费比重，形成与我国国情相适应、科学合理的能源消费结构，大幅减少能源消费排放，促进生态文明建设。国家对于环保的重视进一步推动绿色电力发展随着中国传统工业的高速发展，生态环境受到较大污染，当前中国依然存在较大的环保压力。中共十八大以来，以习近平同志为核心的党中央提出了 “能源革命 ”的战略思想，为中国能源发展指明了方向，明确了目标。绿色电力使用可再生的自然资源发电，同时不排放任何污染物，因此其节能减排和环境保护效益明显。相较传统火电拥有节约能源、减排有害气体等显著优势，高度契合我国生态文明建设的精神，我国将继续大力推动能源结构转型。全社会用电量增长推动电力下游需求根据中电联预测， 2020 年在稳中求进工作总基调和国家宏观政策逆周期调节的大背景下， 2020 年全社会用电量将延续平稳增长，在没有大范围极端气温影响的情况下，预计 2020 年全国全社会用电量比 2019 年增长 4-5。全社会用电量的增长将进一步带动绿色电力行业的发展。技术持续进步、成本稳步下降对于风力发电来讲，风电制造技术方面，伴随技术提升以及上游原材料价格的下降，风电机组销售价不断下降。近期受风电政策影响，出现暂时性价格上涨，但不影响风电机组价格下降的总体趋势。与此同时，随着风电运营水平提升，控制系统自动化程度不断加深，风电场运营的人力成本逐渐下降。目前智能监控系统除及时反馈问题给运营维护人员外，还可自动处理一些简单机组故障，从而提升了发电机组有效工作时间，使得风电度电成本逐渐下降。未来先进的智能化管理模式将进一步加强风电场的管理及运营效率，运营成本呈现逐年下降趋势，有效提升风电产业的盈利能力。对于光伏发电来讲，我国光伏行业通过技术领跑者等发展模式加速技术成果向市场转化和推广，带动系统效率提升，电池技术创新能力大幅提升，创造了晶硅等新型电池技术转换效率的世界纪录，建立了具有国际竞争力的光伏发电全产业链，光伏组件产量连续多年全球总产量第一。绿色发电享受国家多项税收优惠中国在所得税、增值税等方面对开发、运营实施税收优惠。国家推行的针对绿电行业的税收优惠政策是在价格及费用分摊和财政支持制度基础上进一步扶持的经济激励政策，其作用效果最为直接和明显。 3.3 行业风险分析和风险管理表常见行业风险因子资料来源资产信息网千际投行（ 1）价格风险部分省份实行绿电项目向下竞价，导致申报电价大幅低于基准燃煤价，降低投资收益率。比如今年 3 月 23 日上海市发改委公布三峡集团、上海绿能、中海油融风能源联合体为金山海风一期项目第一中标人，申报电价低至 0.302 元 /kWh，远低于 0.4155 元 /kWh 的上海市燃煤基准价。（ 2）成本风险大部分省份对新建绿电项目提出配置储能要求，导致建设成本上升。自 2021 年起，全国超过 23 个省份对于新建的光伏和风电项目都提出了相关配储能要求。（ 3）装机风险若未来风机及光伏设备降本进度不及预期乃至上涨，绿电行业投资收益将受到影响，整体装机量会不及规划预期。（ 4）补贴发放风险目前应收绿电补贴仍未完全解决， 2022 年累计已发放三批的可再生能源补贴（ 500/500/399 亿元），头两批发放对象主要是五大电力央企，而存量未解决补贴规模仍有约 3,000 亿元左右。 3.4 中国企业重要参与者中国主要企业有闽东电力、三峡水利、中闽能源、世茂能源、浙江新能、江苏新能等。图 A 股及港股主要公司资料来源资产信息网千际投行 iFinD （ 1）闽东电力 [000993.SZ] 成立于 1998 年 12 月 30 日，由闽东老区水电开发总公司作为主发起人，合并全区各县市（除古田外）所属国有小水电企业设立，主营水电开发、电力生产与销售，于 2000 年 7 月在深圳证券交易所挂牌上市。第一大股东为宁德市国有资产投资经营有限公司，持有 47.31股份，第二大股东为福建省投资开发集团有限责任公司，持有 14.58股份。（ 2）三峡水利 [600116.SH] 起源于 1929 年成立的万县市电业公司。 1994 年，经四川省经济体制改革委批准，公司以定向募集方式改制成为股份有限公司，并于 1997 年在上海证券交易所成功上市，是重庆市首家电力上市公司。 2020 年，公司实施重大资产重组，完成重庆区域地方配售电企业整合，规模效益和协同发展优势初步彰显。公司控股股东为中国长江电力股份有限公司。（ 3）中闽能源 [600163.SH] 是福建省属大型国有独资企业福建省投资开发集团有限责任公司控股的国有上市公司，成立于 1998 年 5 月，股票代码 SH600163，证券简称 “中闽能源 ”，总股本 1,902,996,143 股，总资产 113 亿元。 3.5 全球重要竞争者全球非中国主要企业有新纪元能源（ NEE.N）、 Iberdrola 伊维尔德罗拉（ IBE）、莱茵集团 RWE等。（ 1）新纪元能源（ NEE.N）是北美最大的电力及能源基础设施之一，全球最大的新能源运营商。根据公司 2021 年 9 月投资者交流报告，公司装机规模 52GW，储备风电和光伏发电项目合计约 14GW。主要拥有 FPL（ Florida PowerLight Company）和 NEER（ NextEra Energy Resources）两大子公司。截至 2021 年 8 月末，公司市值达 1647.7 亿美元，成为全球市值最高公用事业公司。（ 2） Iberdrola 伊维尔德罗拉（ IBE）公司成立至今已有 170 多年，致力于清洁能源发展超过 20 年， Iberdrola 也是世界上最大的风电生产商和市值最大的电力公司之一。集团为数十个国家的近 1 亿人提供能源，资产超过 1220 亿欧元。主要经营可再生能源运营，智能电网运营，大规模储能和数字转型的投资，引领能源向可持续模式的转变，为客户提供能源电力等产品和服务。（ 3）莱茵集团 RWE 成立于 1898 年，总部位于德国埃森。是德国第一大能源公司，德国第一大发电公司，德国第一大可再生能源公司，欧洲第三大可