生物柴油行业：全球加码绿色能源，中国企业迎风起-广发证券.pdf-solarbe文库

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识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 1 / 33 [Table_Page] 深度分析 |环保证券研究报告 [Table_Title] 生物柴油行业全球加码绿色能源，中国企业迎风起 [Table_Summary] 核心观点 ⚫ 全球加码生物绿色能源，生物柴油需求、价格持续走高。生物柴油作为以废油脂、植物油等为原料制备而成的生物燃料，因其出色的减排及能耗属性，被广泛应用于交通、工业等领域。双碳加码下，各国政策明确生物燃料未来强制添加比例，全球生物柴油（含生物航煤）需求潜力超 8300万吨 /年（当前价格下市场空间近万亿元）。 21年 1月至 22年 4 月我国生物柴油出口均价已增长 63，能源价格上涨（柴油、植物油价格持续走高）、原料供给不足（欧盟收紧原料使用范围，逐步禁止棕榈油的使用）以及需求愈发旺盛（欧盟加速摆脱对“俄”能源依赖，航空需求启动及碳价上涨）是核心原因，生物燃料行业迎来黄金发展期。 ⚫ 废油脂为先进减排原材料，中国是主要供应国，将长期处于“供不应求”的高景气状态。由废油脂制备的生物柴油减排效率达 80，远优于植物油制备的 4055，在同等条件更受欧洲市场青睐。受益于人口基数、烹饪习惯，我国是废油脂的主要资源国， 2020年出口生物柴油及 UCO合计 183万吨，约占全球和欧洲废油脂供应的 46和 53。根据测算，我国废油脂供应潜力有望达 1200 万吨 /年，目前规模化利用量不足 300万吨 /年，但相较全球 8300万吨 /年的需求市场，资源有限下将长期保持“供不应求”的景气状态，中国企业机遇满满。 ⚫ 高景气时代“ 得废油者得天下 ” ，餐厨运营商及加工龙头优势显著。我国废油脂主要来自于地下沟捞取及餐厨垃圾中提取，恶劣的工作环境和特殊的工作时间下形成了以个体户为主的收油体系。在目前的格局下，我们认为两类企业最具优势（ 1）以北清环能为主的餐厨处理企业，可从餐厨垃圾中资源化提取废油脂，获取成本低廉。且作为官方认定的餐厨废油脂处置正规军，将充分受益于废油脂收集体系的规范化；（ 2）以卓越新能为主的加工龙头，一方面通过十余年布局已和个体供应商形成良好的供货关系与粘性，并且在加工环节技术优势突出。 ⚫ 重点关注废油脂资源方（北清环能）及加工行业龙头（卓越新能）。（ 1）北清环能公司目标打通废油脂资源化全产业链，股权激励目标下 2022至 2024年扣非业绩复合增速达 70。餐厨项目并购持续加速，至今在手产能订单已达 4530吨 /日， 2023年目标 800010000吨 /日，对应远期废油脂自产潜力超 15 万吨 /年。此外 70 万吨 /年生物柴油产线布局打造全产业链优势；（ 2）卓越新能二十余年深耕生物柴油领域，技术优势突出， 2021年废油脂转酯化率达到 99，生物柴油得率达到 90，盈利能力行业领跑。目前生物柴油在运产能达 40万吨 /年， 10万吨 /年第二条产线及 10万吨烃基项目亦在推进中，长期潜力突出。 ⚫ 风险提示。政策变动风险；海外需求低预期；价格下跌风险等。 [Table_Grade] 行业评级买入前次评级买入报告日期 2022-06-05 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师郭鹏 SAC 执证号 S0260514030003 SFC CE No. BNX688 021-38003655 guopenggf.com.cn 分析师何雄 SAC 执证号 S0260520050004 SFC CE No. BQW866 021-38003591 hexionggf.com.cn 分析师许洁 SAC 执证号 S0260518080004 SFC CE No. BNU965 021-38003625 xujiegf.com.cn [Table_DocReport] 相关研究环保行业深度跟踪国企改革显著加速，关注 REITs 盘活存量资产效应 2022-05-29 [Table_Contacts] 联系人陈龙 021-38003623 shchenlonggf.com.cn -28 -22 -15 -8 -1 5 12/21 02/22 04/22 环保沪深 300 识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 2 / 33 [Table_PageText] 深度分析 |环保 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表股票简称股票代码货币最新最近评级合理价值 EPS元 PEx EV/EBITDAx ROE 收盘价报告日期（元 /股） 2022E 2023E 2022E 2023E 2022E 2023E 2022E 2023E 北清环能 000803.SZ CNY 14.61 2022/05/27 买入 23.25 0.52 0.82 28.10 17.82 13.74 9.10 11.40 15.40 卓越新能 688196.SH CNY 65.35 2022/03/28 买入 76.61 3.83 5.06 17.06 12.92 24.97 19.46 15.70 17.20 数据来源 Wind、广发证券发展研究中心备注表中估值指标按照最新收盘价计算识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 3 / 33 [Table_PageText] 深度分析 |环保目录索引一、全球加码绿色能源，生物柴油供不应求 . 6 （一）生物柴油介绍减排属性突出，广泛应用于交通、工业等领域 6 （二）海外政策明确强制添加比例，陆上交通领域需求已达 4000万吨 . 8 （三）航空领域市场正待开启，仅欧洲就可新增 4300万吨 /年需求潜力 11 （四）需求愈发旺盛但供给受限，生物柴油价格持续上涨 14 二、废油脂减排能力强，中国是其主要供应国 . 17 （一）废油脂制备生物柴油减排突出，欧洲理论替代空间达 6000万吨 /年 . 17 （二）中国当前供应量不足 300万吨 /年，废油脂供应将常态化供不应求 . 19 （三）中国生物柴油政策亦在推进中，废油脂供需矛盾进一步加剧 21 三、得废油者得天下，聚焦资源方及加工龙头 . 22 （一）油品收集规范化是趋势，餐厨运营商及加工龙头优势显著 . 22 （二）资源端竞争格局分散，拥有先发优势企业有望占得先机 . 24 （三）加工端头部化趋势明显，技术领先的龙头企业优势显著 . 26 四、重点推荐北清环能、卓越新能 . 29 （一）北清环能废油脂资源化龙头，全产业链布局优势显著 . 29 （二）卓越新能 “碳中和 ”推动，国内生物柴油龙头持续扩张 30 五、风险提示 31 识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 4 / 33 [Table_PageText] 深度分析 |环保图表索引图 1生物柴油产业链 . 6 图 2 “不与人争粮 ”基本国策下，我国生物柴油以废弃油脂为主要原材料 7 图 3生物柴油主要用于交通燃料，亦可深加工成增塑剂等衍生产品 8 图 4 2019至 2020年间全球生物柴油消费量已超 4000万吨 /年 . 10 图 5全球生物柴油产量分地区 /国家情况 . 10 图 6全球生物柴油消费量分地区 /国家情况 10 图 7 2021至 2030年间生物柴油需求变化预测 11 图 8 OECD预测 2030年生物柴油消费 4438万吨 . 11 图 9未来十年欧洲依旧是生物柴油主要需求国（全球生物柴油消费预测） . 11 图 10生物航煤是 SAF中应用最广品种，其中废油脂是重要原材料组成 . 12 图 11疫情之前， 2019年欧洲航空煤油使用量达 6854万吨 13 图 12 IATA梳理重点企业未来 23年内生物航煤产能投产将明显加速 13 图 13已有 22个国家 /地区颁布了 SAF相关法案 14 图 14中国生物柴油 /UCO出口均价（美元计价） 14 图 15中国生物柴油 /UCO出口均价（人民币） 14 图 16中国生物柴油及柴油价格情况 . 15 图 17中国生物柴油及柴油价格涨幅情况 15 图 18生物柴油主要原材料全球价格 . 15 图 19生物柴油主要原材料 2017年至今涨幅情况 . 15 图 20欧洲生物柴油原材料结构情况 . 16 图 21欧盟将逐步取消棕榈油作为生物燃煤原材料 16 图 22欧盟碳配额价格持续上涨，生物柴油减排性价比凸显 . 16 图 23 2020 年全球生物柴油原料结构 17 图 24 2020 年欧洲生物柴油原料构成占比 17 图 25受制于有限的资源量，废油脂供应将长期 “供不应求 ” 19 图 26中国是最大的食用油消费国 . 19 图 27 2020 年中国食用油消费量占全球的 20 19 图 28 2020年我国废弃油脂潜在供应量超 1200万吨 . 20 图 29 2021年我国生物柴油及 UCO出口量合计 244万吨 . 20 图 30欧洲生物柴油原材料结构情况 . 20 图 31 2020年中国废油脂供应占欧洲使用的 54. 20 图 32 2019年我国交通领域柴油消费量达 0.99亿吨 22 图 33我国当前生物柴油格局，重点关注餐厨运营商和加工龙头企业 23 图 34卓越新能历年废油脂供应商 . 23 图 35个体供应商占卓越新能废油脂采购的 84.5 . 23 图 36各上市公司餐厨在手产能情况 . 24 图 37餐厨处理行业相对分散，龙头集中度低 . 24 图 38北清环能新签并购保障餐厨产能快速增长 . 25 图 39公司餐厨项目实现全国化布局，铸造全国收油网络优势显著 26 识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 5 / 33 [Table_PageText] 深度分析 |环保图 40生物柴油加工环节集中度更高 . 27 图 41卓越新能作为国内领先的生物柴油龙头，各环节优势突出 28 图 42卓越新能废油脂转酯化率达 99以上 28 表 1烃基生物柴油具有热值高，与化石柴油结构相近等优点 . 7 表 2海外各国明确生物柴油强制添加比例 . 8 表 3欧洲 2050 年生物航煤需求潜力超 4300 万吨 /年 . 12 表 4不同种类生物柴油原材料对比 . 17 表 5废油脂制备的生物柴油减排远优于植物油，与三代原料相当 18 表 6欧洲 RED II 政策鼓励废油脂、限制植物油制备生物燃料 18 表 7中国对于生物柴油的政策支持力度在持续加大 21 表 8上海作为生物柴油添加试点城市已经成功运行 21 表 9关于推进非居民厨余垃圾处理计量收费的指导意见详情 23 表 10北清环能餐厨处理项目表，覆盖产能规模已达 4530 吨 /日 25 表 11截至 2021 年底，国内主要生物柴油加工企业产能及规划 . 27 表 12卓越新能在运在建产能达 60 万吨 /年 . 28 表 13卓越新能生物柴油核心工艺技术优势 29 表 14北清环能盈利预测表（最新收盘价日期 2022/06/02） . 30 表 15卓越新能盈利预测表（最新收盘价日期 2022/06/02） . 30 识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 6 / 33 [Table_PageText] 深度分析 |环保一、全球加码绿色能源，生物柴油供不应求（一）生物柴油介绍减排属性突出，广泛应用于交通、工业等领域生物柴油作为一绿色能源，具备环保与减排性能好、可再生等特性，一般与化石柴油掺混来使用。在“双碳”背景下，海外各国通过规定化石柴油中生物柴油的强制添加比例催生出超 4000万吨 /年的全球需求市场，并且在能源供需矛盾加剧下生物柴油价格持续上涨。而生物柴油根据原料的种类可细分为一代（粮食作物油）、二代（废弃油脂）和三代（植物纤维和藻类油脂）三大类，并且根据加工工艺和成品结构的差异分为酯基生物柴油（ FAME）和烃基生物柴油（ HVO）两大类。在用途方面，生物柴油不仅可被用作交通运输燃料，还可以在工业中作为环保增塑剂、表面活性剂、工业溶剂和工业润滑剂的原料。图 1 生物柴油产业链数据来源卓越新能招股说明书，广发证券发展研究中心原材料（上游） “不与人争粮”基本国策下，我国生物柴油形成以废弃油脂为主要原材料的加工形式。生物柴油的制备原材料来源广泛，根据欧洲的官方定义可划分为（ 1）以油菜籽、菜籽油、大豆及棕榈油粮食作物制备而成的一代生物柴油；（ 2）以餐厨废油和废弃动物油脂为原材料制备的二代生物柴油；（ 3）以废弃木材、纸浆厂废液为主的植物纤维和藻类油脂制备的三代生物柴油。代数越高，其政策的鼓励程度和减排能力亦越高，其中三代生物柴油还未大规模产业化。 2012年工信及农业部发布的粮食加工发展规划（ 2011-2020年）明确“ 严格控制以粮食为原料的生物质能源加工业发展 ”； 2014年国家能源局发布生物柴油产业发展政策进一步要求“ 严禁以食用油脂、油料为原料生产生物柴油 ”，在“不与人争粮”基本国策下，造就我国仅以废油脂为原材料的产业格局。其余主要生物柴油生产国 /地区中，主要以一代生物柴油为主，其中欧洲生物柴油以菜籽油为主要原材料，美国、巴西、阿根廷以大豆油为主，马来西亚和印尼以棕榈油为主。识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 7 / 33 [Table_PageText] 深度分析 |环保图 2 “不与人争粮”基本国策下，我国生物柴油以废弃油脂为主要原材料数据来源精细与专用化学品中李俊妮第三代生物柴油研究进展， Wind，广发证券发展研究中心加工环节（中游）酯基生物柴油（ FAME）为当前主流，烃基生物柴油（ HVO）性能更加优异。结合图 1生物柴油的产业图，根据加工工艺和成品结构可分为 FAME和 HVO两大类生物柴油（ 1）通过在催化剂作用下经酯交换或酯化反应制成形成脂肪酸甲酯的酯基生物柴油 FAME，由于加工工艺成熟且成本相对低廉，是目前主要使用的生物柴油类型；（ 2）通过加氢异构形成烷烃的烃基生物柴油 HVO，相较于 FAME 来说加工成本较高，但其化学结构与化石柴油更加相近，也就意味着理论上能够添加比例上限更高，卓越新能、三聚环保等加工龙头亦在加速 HVO产能布局。表 1 烃基生物柴油具有热值高，与化石柴油结构相近等优点项目烃基生物柴油（ HVO）酯基生物柴油（ FAME）成分烷烃脂肪酸甲酯或乙酯密度（ g/ml） 0.775-0.785 0.89 氧含量（） 0 11 十六烷值 70-90 50-65 抗氧化性很强较弱低温性能好凝固的 -3至 19℃ 热值（ MJ/kg） 44 37.2 稳定性优异的油品稳定性需要在保质期内使用使用性能满足最严格的质量标准，低硫，减少温室气体排放使用性能一般，增加 NOx排放数据来源格兰尼招股说明书，广发证券发展研究中心应用环节（产品）生物柴油主要用于交通燃料，亦可深加工成增塑剂等衍生产品。在欧洲等发达国家，生物柴油主要与化石柴油调合后用于交通燃料领域，是重要的绿色能源之一（目前主要用于陆上交通，后续亦将应用于航空领域）。除作为清洁燃料外，生物柴油同时还可以作为生物基绿色材料的生产原料。根据卓越新能招股说明书披露，副产物粗甘油可提炼加工为工业甘油，生物柴油深加工可制备生物酯增塑剂、水性醇酸树脂、天然脂肪醇等生物基新材料，下游应用场景广阔且多元。识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 8 / 33 [Table_PageText] 深度分析 |环保图 3 生物柴油主要用于交通燃料，亦可深加工成增塑剂等衍生产品数据来源卓越新能招股说明书， Wind，广发证券发展研究中心（二）海外政策明确强制添加比例，陆上交通领域需求已达 4000万吨各国政策明确生物柴油需求，强制添加比例普遍在 515之间，催生数千万吨级全球陆上交通需求市场。根据 USDA披露的全球各区域生物燃料规定，众多国家均明确提出了化石柴油中添混生物柴油的比例要求（ 1）欧洲地区， 2018年欧盟通过的可再生能源指令 II中明确了 2021至 2030年交通运输中可再生能源消耗最低需达 14。受此政策指引，欧洲各国披露了当前及未来计划的生物柴油添加比例，普遍位于 510之间；（ 2）亚洲地区，作为棕榈油的主要生产国，为了提振当地棕榈油使用需求，马来西亚和印度尼西亚的远期目标高达 20和 30；（ 3）美国亦要求 2020年消费量达 804万吨。表 2 海外各国明确生物柴油强制添加比例国家生物柴油强制混合比例（） 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022-2030 欧洲德国 4.40 4.40 4.40 4.40 4.40 4.40 4.40 法国 7.70 7.70 7.70 7.90 8.00 8.00 8.00 爱尔兰 6.00 8.00 8.00 10.00 11.00 11.00 11.00 意大利 5.50 6.50 7.00 8.00 9.00 10.00 10.00 识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 9 / 33 [Table_PageText] 深度分析 |环保英国 4.75 4.75 7.25 9.18 10.64 10.68 2032 年目标 10.959 荷兰 7.00 7.75 8.50 12.50 16.40 17.50 2025 年目标 19.8 西班牙 4.10 4.10 4.10 4.10 4.10 4.10 - 捷克 6.00 6.00 6.00 6.00 6.00 6.00 6.00 葡萄牙 7.50 7.50 7.50 7.00 10.00 11.00 - 芬兰 10.00 12.00 15.00 18.00 20.00 20.00 20-30 波兰 7.10 7.10 7.50 8.00 8.50 8.70 2024 年目标 9.1 丹麦 5.75 5.75 5.75 5.75 7.60 7.60 7.60 希腊 5.75 7.00 7.00 7.00 7.00 7.00 7.00 比利时 6.00 6.00 6.00 6.00 8.5-9.9 9.55 9.55 罗马尼亚 6.50 6.50 6.50 6.50 6.50 6.50 - 奥地利 6.30 6.30 6.30 6.30 6.30 6.30 - 保加利亚 6.00 6.00 6.00 6.00 6.00 6.00 6.00 克罗地亚 3.94 4.83 5.75 6.61 7.49 7.49 7.49 斯洛伐克 6.90 6.90 6.90 6.90 至少 6.9 至少 6.9 至少 6.9 斯洛文尼亚 6.20 7.00 8.40 10.00 10.00 匈牙利 4.90 4.90 4.90 6.40 8.20 8.20 视每年情况待定亚洲马来西亚 7.00 7.00 7.00 10.00 10.00 10.00 2022H 之后目标 20 印度尼西亚 10.50 8.20 11.90 19.70 29.70 29.60 2025 年目标 30 菲律宾 2.83 2.52 2.51 2.59 2.51 2.55 2025 年目标 20 日本 0.03 0.03 0.04 0.04 0.04 印度 0.09 0.13 0.14 0.17 0.11 0.09 其他巴西 7.00 7.90 9.70 10.30 11.80 秘鲁 5.00 5.00 5.00 5.00 5.00 阿根廷 9.30 10.20 9.30 9.40 4.80 4.00 3-5 加拿大 1.60 2.10 2.10 2.30 2.70 2.80 澳大利亚 0.10 0.10 0.10 0.20 0.10 0.10 数据来源 USDA，广发证券发展研究中心政策强制规定下全球生物柴油需求量已超 4000万吨 /年，对应市场规模超 4000亿元 / 年，其中欧洲占比超三成。根据经合组合及粮农组织的数据统计，受益于全球双碳政策趋近，各国持续上调生物柴油添加比例的影响，全球生物柴油消费量由 2000年 80万吨增长至 2020年 4220万吨，对应复合增速达 22。结合目前超 1万元 /吨的生物柴油价格，当前生物柴油行业规模已超 4000亿元 /年。而从具体的生产和消费地区 /国来看，两者保持同样的排名次序。 2020年欧洲生物柴油生产量及消费量分别为 1304万吨和 1621万吨，占全球的 32和 38。此外美国和印度尼西亚亦是生产及消费大国， 2020年消费量分别达 854万吨和 674万吨，占比为 20和 16。而中国作为仅以废油脂为原材料生产生物柴油的国家，其消费量和产量从规模上来看与前列地区 /国家存在差异，但是在废油脂制备领域是最为重要的供应国（章节二将详细介绍废油脂部分）。识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 10 / 33 [Table_PageText] 深度分析 |环保图 4 2019至 2020年间全球生物柴油消费量已超 4000万吨 /年数据来源联合国粮食及农业组织数据库， Wind，广发证券发展研究中心备注公开资料以升单位为主，为便于分析，我们根据生物柴油 0.875g/ml 密度系数换算成万吨，下同图 5 全球生物柴油产量分地区 /国家情况图 6 全球生物柴油消费量分地区 /国家情况数据来源联合国粮食及农业组织数据库， Wind，广发证券发展研究中心数据来源联合国粮食及农业组织数据库， Wind，广发证券发展研究中心远期生物柴油需求仍将超 4000万吨 /年，其中废油脂制备生物柴油需求潜力最为突出。根据经合组织 -粮农组织 2021-2030年农业展望披露，国际能源署（ IEA）预测双碳时代下欧盟及美国的总化石燃料使用量将有所下降，对后续生物燃料消费增长的空间较为有限，预期 2020至 2030年全球生物柴油将维持在 4000万吨 /年以上的需求规模。但从细分区域来看，欧洲作为历史主要的生物柴油消费国，最新的 REDII政策将棕榈油列为高风险生物燃料原料，其消费量后续将显著下跌，而以废弃油脂为主的先进原料制备的生物柴油在生物柴油市场中的地位与日俱增。 OECD预期在其他植物生产的生物柴油下降的背景下，减排属性最佳的废油脂制备生物柴油的规模将持续提升。（章节二将详细介绍废油脂部分）。 80 93 113 139 194 341 595 859 1167 1466 1765 2112 2368 2662 2974 2880 3253 3461 3836 4341 4220 0 1000 2000 3000 4000 5000 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 全球生物柴油产量（万吨）全球生物柴油消费量（万吨） 1222 1375 1449 1438 1304 624 658 759 745 723 305 241 483 671 694 0 1000 2000 3000 4000 5000 2016 2017 2018 2019 2020 欧洲（万吨）美国（万吨）印度尼西亚（万吨）巴西（万吨）泰国（万吨）阿根廷（万吨）中国（万吨）其他（万吨） 1275 1448 1608 1732 1621 895 883 838 904 854 263 225 328 559 674 0 1000 2000 3000 4000 5000 2016 2017 2018 2019 2020 欧洲（万吨）美国（万吨）印度尼西亚（万吨）巴西（万吨）泰国（万吨）阿根廷（万吨）中国（万吨）其他（万吨）识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 11 / 33 [Table_PageText] 深度分析 |环保图 7 2021至 2030年间生物柴油需求变化预测图 8 OECD预测 2030年生物柴油消费 4438万吨数据来源经合组织 - 粮农组织 20212030 年农业展望， Wind，广发证券发展研究中心数据来源联合国粮食及农业组织数据库， Wind，广发证券发展研究中心图 9 未来十年欧洲依旧是生物柴油主要需求国（全球生物柴油消费预测）数据来源联合国粮食及农业组织数据库， Wind，广发证券发展研究中心（三）航空领域市场正待开启，仅欧洲就可新增 4300万吨 /年需求潜力航空特性决定氢能、电能短期无法应用，国际民航明确采用可持续航空燃料（ SAF）是核心减排方式。对于陆上交通来说，电能、氢能、生物质能都是替代化石燃料实现减排的手段，这也是在生物柴油添加比例持续提升的背景下，市场总体规模依旧维持在 4000万吨 /年的核心原因。但是民航飞机的特点及现阶段的技术水平决定了氢能、电能、核能等新能源在短期内无法普及与运用，因此使用具备低碳、可持续特点的液体航空替代燃料必将是被重点关注的领域。 ICAO（国际民航组织）在 2019年国际民航组织大会明确未来将通过使用可持续航空燃料（ SAF，指的是符合标准的可再生或源自废物的航空燃料）进行减排，并设立对应的要求及指标。 4220 4399 4450 4482 4448 4438 0 1000 2000 3000 4000 5000 2020 2022E 2024E 2025E 2027E 2030E 全球生物柴油消费量（万吨） 1161 1195 1319 1174 1278 1274 1275 1448 1608 1732 1621 1668 1733 1726 1715 1713 1678 1611 1570 1533 1473 99 326 337 606 632 677 895 883 838 904 854 864 853 853 853 853 852 853 853 859 868 20 31 59 92 161 75 263 225 328 559 674 683 694 710 727 743 758 774 793 811 830 0 1000 2000 3000 4000 5000 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021E2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E 欧洲（万吨）美国（万吨）印度尼西亚（万吨）巴西（万吨）泰国（万吨）阿根廷（万吨）中国（万吨）其他（万吨）识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 12 / 33 [Table_PageText] 深度分析 |环保生物航煤是 SAF中应用最广的品种之一，其中废弃油脂是重要的原材料组成。根据 ICAO的定义， SAF可进一步分为可持续航空生物燃料（生物航煤）和可持续航空合成燃料（目前处于研究阶段）。而生物航煤的原料与生物柴油相同，在某种程度上我们甚至可以把生物航煤理解为生物柴油的加工升级品，而废油脂是制备生物航煤重要原材料之一。图 10 生物航煤是 SAF中应用最广品种，其中废油脂是重要原材料组成数据来源 ICAO 国际民航组织官网， Wind，广发证券发展研究中心欧盟明确 2050年生物航煤添加比例需达 63，参考 2019年欧洲航煤使用量，仅欧洲对应生物航煤潜在需求超 4300万吨 /年。在欧盟 2021年发布的关于确保可持续航空运输的公平竞争环境中明确，可持续航空生物燃料（生物航煤）占航空燃料的比重 2025年需达 2、 2050年需达 63。参考疫情前 2019年欧盟 6854万吨的航空燃料使用量，最高 63添加比例预期下，对应生物航煤需求潜力超 4300万吨 /年。并且明确为避免碳泄露风险（例如国际航班为降低燃料成本，可能选择在非欧洲地区加无 SAF 添加的普通航煤）以及欧盟航空企业成本劣势，要求所有飞往欧盟地区的飞机都需采纳此标准，后续中国、美国等全球各国生物航煤市场亦将陆续开启。表 3 欧洲 2050 年生物航煤需求潜力超 4300 万吨 /年目标年份 2019 年欧洲航煤使用量（万吨）可持续航空生物燃料可持续航空合成燃料目标添加比例需求规模（万吨）目标添加比例需求规模（万吨） 2025 6854 2 137 - - 2030 5 343 1 48 2035 20 1371 5 343 2040 32 2193 8 548 2045 38 2605 11 754 2050 63 4318 28 1919 数据来源欧盟关于确保可持续航空运输的公平竞争环境，广发证券发展研究中心备注需求规模 2019年欧盟航煤使用量目标添加比例识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 13 / 33 [Table_PageText] 深度分析 |环保图 11 疫情之前， 2019年欧洲航空煤油使用量达 6854万吨数据来源 EIA， Wind，广发证券发展研究中心全球各国陆续落地生物航煤支持政策，加工产能进入高速放量期。根据 21世纪经济报披露，目前生物航煤的价格约为 1.5万元到 2.5万元每吨，而传统航煤价格为 0.70.8 万元 /吨。与生物柴油和柴油价差相比，当前较高的价差是制约生物航煤产业化的核心因素。但我们预期伴随传统化石能源价格的持续走高、全球减排成本的增长，以及加工工艺的优化进步，生物航煤性价比将会逐步凸显出来。根据 ICAO统计，截至目前，已有 22个国家 /地区颁布了 SAF相关法案（包含美国、日本、英国等）， 2022 年 5月中石化生物航煤产品亦通过认证，生物航煤全球化稳步推进。并且根据 IATA梳理，众多生物航煤产线将在未来 23年内投产落地，迈入放量高峰期。图 12 IATA梳理重点企业未来 23年内生物航煤产能投产将明显加速数据来源 IATA（国际航空运输协会） 2020 年年报，广发证券发展研究中心 5228 5411 5298 5375 5558 5847 6040 6417 6704 6854 2911 -3 0 3 6 9 12 0 1500 3000 4500 6000 7500 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 欧洲航空煤油使用量 /万吨同比增长 / 识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 14 / 33 [Table_PageText] 深度分析 |环保图 13 已有 22个国家 /地区颁布了 SAF相关法案数据来源 EIA， Wind，广发证券发展研究中心（四）需求愈发旺盛但供给受限，生物柴油价格持续上涨 2021年至 2022年 4月生物柴油出口月均价上涨 63，需求旺盛、供应受限是核心原因。根据中国海关统计，我国出口的生物柴油月度均价由 2021年 1月的 1052美元 /吨（约 6814元 /吨，按当期月均汇率测算，下同）增长至 2022年 4月的 1711美元 /吨（约 10996元 /吨），增速高达 63。根据生物柴油网，截至 5月 30日工业级混合油（ UCO）港口价已达 1.061.07万吨 /吨（不带票），生物柴油报价已达 1.28万多元 /吨，价格进一步上涨。我们认为生物柴油供需矛盾持续加剧是价格上涨的核心原因（ 1）能源价格上涨，柴油、大豆油等价格持续走高；（ 2）原料供给不足，欧盟明确逐步收紧用于制备生物柴油的棕榈油，且疫情下我国废油脂供应明显收缩；（ 3）需求愈发旺盛，欧盟正加速摆脱对俄能源依赖，叠加欧洲碳价持续走高，需求持续上涨。图 14 中国生物柴油 /UCO出口均价（美元计价）图 15 中国生物柴油 /UCO出口均价（人民币）数据来源 Wind，广发证券发展研究中心备注 UCO 代指工业级混合油，是废油脂制备生物柴油的中间产物，将其出口后海外加工企业用于生物柴油加工数据来源 Wind，广发证券发展研究中心备注根据 Wind 整理的美元兑人民币平均汇率（月度）乘以右图美元价格测算得出。能源价格上涨宏观格局动荡冲击能源及农作物供应，是生物柴油价格上涨的直接原因。生物柴油作为化石柴油中的补充添加剂， 2020年之前两者价格基本持平。而伴随俄乌战争等全球局势动荡因素下，柴油价格从 2020年 11月的 5058元 /吨上涨至 8583元 /吨，生物柴油价格亦上涨至 10996元 /吨。但可以明显发现柴油与生物柴油之间出现了明显价差，主要原因为生物柴油内部自身的供需矛盾亦在加剧在柴油 1 1 1 1 1 4 6 14 21 24 0 6 12 18 24 30 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 颁布生物航煤法案相关国家 /地区数 1052 1711 1366 0 400 800 1200 1600 2000 生物柴油出口均价（美元 /吨）废油脂 UCO出口均价（美元 /吨） 6814 10996 8782 0 2500 5000 75