20160708-海通证券-南都电源-300068-走在储能时代浪潮前列，分享动力锂电行业盛宴-solarbe文库

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请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究 /机械工业 /电气设备证券研究报告南都电源（ 300068）公司深度报告 2016 年 07 月 08 日 [Table_InvestInfo] 投资评级买入维持股票数据 [Table_StockInfo] 6 个月内目标价（元） 29.90 07 月 07 日收盘价（元） 24.15 52 周股价波动（元） 9.60-25.09 总股本 /流通 A 股（百万股） 784/442 总市值 /流通市值（百万元） 18940/10682 主要估值指标 [Table_PePbInfo] 2015 2016E 2017E 市盈率 93.2 52.1 41.9 市净率 6.2 5.7 5.2 市销率 3.68 2.52 2.12 EV/EBITDA 45.4 38.5 30.0 分红率相关研究 [Table_ReportInfo] 动力锂电即将全面发力，拉动持续成长 2016.03.15 布局清晰，储能优质标的 2015.12.21 二季度反转趋势确立，储能爆发在即 2015.08.11 市场表现 [Table_QuoteInfo] - 3 1 .7 6 - 1 2 .7 6 6 .2 4 2 5 .2 4 4 4 .2 4 6 3 .2 4 2 0 1 5 /7 2 0 1 5 /1 0 2 0 1 6 /1 2 0 1 6 /4 南都电源海通综指沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（） 8.8 39.6 31.3 相对涨幅（） 7.8 37.1 31.2 资料来源海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师周旭辉 Tel02123219406 Emailzxh9573htsec.com 证书 S0850514060003 分析师徐柏乔 Tel02132319171 Emailxbq6583htsec.com 证书 S0850513090008 分析师杨帅 Tel01058067929 Emailys8979htsec.com 证书 S0850515060001 联系人曾彪 Tel02123154148 Emailzb10242htsec.com 走在储能时代浪潮前列，分享动力锂电行业盛宴 [Table_Summary] 投资要点  补贴或将落地，成本持续下降，储能大幕即将拉开。政策与成本双重驱动下，储能行业酝酿大爆发，发改委官员明确表示正在制定价格政策，动力电池大幅扩产拉低锂电成本，储能行业 2017 年行业爆发确定性强；海外市场 Tesla 超级电池工厂竣工、与 Solarcity 结合有望再掀全球储能浪潮；我们预判行业未来将经历成本下降 -补贴出台 -市场爆发 -商业模式探索 -价格竞争 -脱离补贴的发展路径；行业爆发初期设备商受益，之后系统运营商有望成长为行业核心。  南都抢占储能制高点，成本优势笑傲群雄。根据测算公司铅炭电池储能成本约为 0.46-0.50 元 /度，是各种技术路线中最低的，东部地区工商业峰谷电价差在 0.8-1.0 元 /度，铅炭储能电池应用于用户侧削峰平谷，在没有补贴的情况下已经可以实现盈利，公司紧抓爆发前期积极探索“储能运营”的商业模式，凭借先发优势抢占行业制高点；公司目前已投运储能装机 150MW， 2016 年建设速度有望加快，预计到 2017 年储能电站运营将在公司业绩上有反应。  动力电池放量，分享行业盛宴。公司 1.2GWh 动力锂电池已经逐渐达产，预计年底可扩产至 1.7GWh，下游客户主要包含长安汽车和东风汽车，受益于下半年电动物流的爆发式增长以及东风电动物流车的龙头地位，电池需求量激增。预计动力电池 2016 年或可贡献近 1 亿元净利润，是公司 2016 年最主要业绩增长来源。  铅回收打通产业链，实现铅酸电池生态闭环。公司收购华铂再生铅 51股权，实现了铅酸电池产业链闭环生态圈；铅回收行业经历整治后已经规范化，中小竞争者基本肃清，盈利主要依靠税收优惠，因此具有较强的盈利稳定性。我们认为华铂 2016 年完成 2.3 亿元业绩承诺为大概率事件，产业链延伸巩固公司铅酸电池的龙头地位。  盈利预测与投资评级。我们预计公司 2016-2018 年最新股本摊薄 EPS 分别为 0.46、 0.58、 0.69 元，动力电池完成布局后全面发力、再生铅业绩承诺提供保障， 2016 年高增长势头可延续；储能 2017 年大概率爆发，公司凭借成本优势抢占先机，进行储能运营商业模式探索，有望坐享行业爆发带来的机遇；参考同行业可比估值，按照 2016 年 65 倍 PE，对应目标价 29.90 元，维持“买入”评级。  风险提示。政策不达预期风险；行业竞争加剧；新产品推进不达预期。主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2014 2015 2016E 2017E 2018E 营业收入百万元 3786.36 5153.13 7520.49 8917.58 10280.26 /-YoY 7.95 36.10 45.94 18.58 15.28 净利润百万元 105.60 203.30 363.19 451.84 538.83 /-YoY -18.85 92.52 78.64 24.41 19.25 全面摊薄 EPS元 0.13 0.26 0.46 0.58 0.69 毛利率 14.42 15.09 15.12 15.89 16.27 净资产收益率 3.76 6.68 10.95 12.36 13.28 资料来源公司年报（ 2014-2015），海通证券研究所备注净利润为归属母公司所有者的净利润公司研究〃南都电源（ 300068） 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明目录 1. 储能行业海外市场或再掀浪潮，国内大幕即将拉开 5 1.1 海外储能市场启动，指引国内发展方向 5 1.2 成本下降持续驱动， Tesla 超级工厂 Solarcity 再掀浪潮 7 1.3 国内储能补贴制定中，市场引爆只欠东风 . 9 1.3.1 储能价格政策制定中，补贴落地行业一触即发 9 1.3.2 储能是电力市场的 “仓库 ”，现阶段类似 11-12 年的光伏 . 10 2. 南都电源抢占储能制高点，成本优势笑傲群雄 12 2.1 国内先行者，储能项目全面布局 . 12 2.2 探索储能运营新模式，抢占行业核心位臵 . 13 2.3 成本优势领袖群伦，商业模式推广无需等补贴 . 14 2.4 以储能运营为基础，打造能量管理云平台 . 15 3. 动力电池放量，分享行业盛宴 16 3.1 动力电池 “供给侧改革 ”，脉冲式高景气 16 3.2 南都厚积薄发，塑造动力电池新星 18 3.3 背靠浙江新能源汽车生产基地，长期看点十足 . 18 4. 铅酸电池龙头企业打通产业链布局 . 19 4.1 传统铅酸电池扎实稳健，龙头地位稳固 19 4.2 布局铅回收打通铅酸电池产业链 . 20 5. 盈利预测与投资评级 21 6. 风险提示 23 财务报表分析和预测 . 24 公司研究〃南都电源（ 300068） 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图目录图 1 全球电化学储能项目累计装机规模（ MW） . 5 图 2 美 /德 /日等国储能应用方式为中国指引方向 6 图 3 美国电化学储能累计装机容量（ MW） . 6 图 4 美国加州电力批发市场价格（美元 /kWh） . 6 图 5 美国储能装机居民使用占比显著提升 7 图 6 德国居民端已经实现平价上网（欧元 /kWh） 7 图 7 Tesla 电池成本下降趋势（美元 /kWh） 8 图 8 Tesla 电池成本下降趋势（美元 /kWh） 8 图 9 中国电化学储能累计装机容量（ MW） . 9 图 10 2015 年中国电化学储能各类技术路线占比 . 9 图 11 储能在未来智能电网体系中扮演重要作用 11 图 12 储能在未来智能电网体系中扮演重要作用（再稍调） 11 图 13 南都电源储能系统具有广泛适用性 . 12 图 14 南都典型微网 /储能项目分布情况 13 图 15 储能“投资运营”盈利模式分析 . 13 图 16 南都电源战略升级方向 . 15 图 17 浙江省 2020 年新能源汽车产销量增长空间巨大（单位万辆） . 19 图 18 南都电源公司各项业务收入规模（百万元） . 19 图 19 南都电源通信电池覆盖海外 150 个国家 . 20 图 20 公司通信电池国内外销售情况（百万元） 20 图 21 南都电源打造铅酸电池全产业链生态圈 21 公司研究〃南都电源（ 300068） 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明表目录表 1 美 /德 /日储能补贴政策概览 5 表 2 国内近年来储能相关政策汇总 10 表 3 不同省份地区工商业用电分时价格表（元 /kWh） 14 表 4 不同假设条件下，铅炭电池储能成本测算（元 /kWh） . 14 表 5 主流电化学储能电池成本对比 15 表 6 新能源汽车动力电池需求情况 16 表 7 电池厂产能投放进度 . 16 表 8 工信部第四批动力蓄电池目录 17 表 9 东风汽车电动物流车订单充足 18 表 10 可比上市公司估值对比 . 22 表 11 南都电源损益表预测（百万元） . 22 公司研究〃南都电源（ 300068） 5 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1. 储能行业海外市场或再掀浪潮，国内大幕即将拉开中国储能市场正在酝酿大爆发，行业即将进入黄金发展期需求端来看，电力市场化提升大背景下，储能作为电力的“蓄水池”，在发 /输 /配 /售各个环节中至关重要，电化学储能即将进入历史舞台，海外先进模式可称为我们的最好借鉴；供给端来看，电动车普及带动锂电池成本大幅下降，为储能的推广提供了条件。我们判断储能后续将经历成本下降补贴出台市场爆发商业模式探索价格竞争 -脱离补贴的发展途径。 1.1 海外储能市场启动，指引国内发展方向美国、德国等国家的“电化学储能”受政策扶持与成本下降催动，近年来发展迅速，在发电侧调峰调频、新能源配套、输配电系统调节、用电侧削峰平谷、分布式储能等方面的应用日趋成熟，为中国储能市场的发展指引了方向。据中关村储能产业技术联盟 CNESA 项目库不完全统计，截止 2015 年 12 月底，全球运行储能项目（不含抽水蓄能、压缩空气和储热），累计装机规模 946.8MW，年复合增长率 18。从地域分布上看，美国依然占据装机规模第一的位臵，占全球运行项目总装机的 45；其次是日本和中国，占比分别为 33和 11；欧洲的增长速度最快，近 3 年复合增长率为 115。图 1 全球电化学储能项目累计装机规模（ MW） 15 2. 2 38 5. 7 40 7. 2 52 1. 3 62 2. 5 668 . 7 79 2. 8 946 . 8 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 1000 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 资料来源中关村储能产业技术联盟，海通证券研究所政策扶持海外储能市场的爆发与政策扶持力度具有极大相关性，美国、德国、日本等国家近年来陆续出台相关扶持政策。表 1 美 /德 /日储能补贴政策概览国家时间内容美国 2009-2011 发布了一系列可再生与绿色能源存储技术方案对行业做出整体配臵规划，提供税收优惠、电力价格支持、系统应用补贴 2009 投资 1.85 亿美元资助 16 个示范项目、 22 亿美元支持电池技术研发 2013 加州将储能纳入输配采购及规划体系中，地方政府探索电力输配管理 2013 小范围探索调峰储能德国 2013 光伏储能新政 30kW 以下新建光伏配储不超过 600 欧 /kW，既有光伏配储不超过 660 欧 /kW 2014 屋顶 FIT 补贴费率 12.62-10.98 欧分 /kWh 日本 2014 锂电池储能补贴，按购买系统价格 2/3 资金补贴资料来源中国储能网，北极星储能网，海通证券研究所公司研究〃南都电源（ 300068） 6 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明以全球最大的美国市场为例， 2009 年开始，就出台了各类政策来支持储能的研发和示范应用，从政策规划、示范项目、财政支持、研发支持等多个角度全方位扶持储能；德国 2013、 2014 年也出台政策，分别对光伏储能、屋顶设施给予补贴；日本也于 2014 年发起新一轮针对锂电池储能系统的补贴。图 2 美 /德 /日等国储能应用方式为中国指引方向电力传输（电力批发）传统发电调频、调峰新能源平滑输出，光伏风电并网工商业用户能效管理、节能服务居民用户分布式储能备用电源电力存储输配电提高电力稳定性、削峰平谷，缓解电力供需不平衡发电侧输配电用电侧微网分布式发电单位资料来源中国储能网，北极星储能网，海通证券研究所各国在政策指导下对于储能的应用领域、商业模式探索对于中国的储能市场推广有很强的指导意义（ 1）发电侧调峰 /调频电化学储能应用在调峰调频，在美国已经开始推广，储能可以在发电段替代峰值发电机组，具有成本更低、响应时间更短，并且可以实现更合理的资源配臵，避免了每年新增大量的天然气峰值机组；中国国情与美国有所不同，尽管火电过剩可以满足峰值负载的增长，但是中国存在巨大的地域性供需不平衡，发电侧的调峰对于缓解东部地区用电高峰时段压力仍然有着非常重要的作用；图 3 美国电化学储能累计装机容量（ MW） 90 140 220 420 2000 0 500 1000 1500 2000 2500 2012 2013 2014 2015E 2021E 资料来源 GTM Research，海通证券研究所图 4 美国加州电力批发市场价格（美元 /kWh）资料来源 CAISO，海通证券研究所（ 2）电力批发市场 /工商业企业削峰平谷较为成功的商业模式在美国加州，加州地区的峰谷电价差可达 0.4-0.6 美元 /kWh，储能成本约为 0.15 美元 /kWh，为储能带来巨大的商业应用空间；削峰平谷在加州可以获得极大的成功，得益于巨大的峰谷电价差，美国电力市场逐渐完成市场化改革，上网侧及用户侧电价市场化波动，峰谷点价差普遍较大，加州地区商业发达重工业较少，电力需求波动更大，为储能在用户侧推广提供了天然的条件；中国在这方面与海外发达国家有一定差距，电力市场化低、峰谷电价差小，公司研究〃南都电源（ 300068） 7 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明储能行业若想有大面积推广，一方面需要电力市场改革深化，另一方面需要补贴支持，第三还需要储能成本持续降低；（ 3）新能源配套方面储能作为新能源的“后市场”，与新能源发电具有极大协同作用，光伏、风电等电力天生具有时间、功率的不稳定性，德国 2014 年 6 月 8 日光伏发电占总负荷比例最高时刻达到 42.7，而夜间无光照时期却出现电力紧缺，需向邻国法国、丹麦购买核电、风电，新能源若想在电力体系中占据更为核心的位臵，配套储能解决其不稳定性是最好的手段；这部分需求在中国同样突出，西北地区大量弃光弃风现象凸显，部分电站已经开始尝试使用储能解决相关问题，不过成本压力是最大的制约瓶颈，若能给予一定的补贴，虽不敢说可完全根治弃电，但必定可为新能源注入新的活力；（ 4）居民分布式德国最具有代表性，德国目前的居民上网电价超过人民币 2 元 / 度，是全球电价最高的地区，并且居民电价逐年上涨，增速超过本国 GDP 增速，而分布式光伏储能的成本持续下降，根据估算目前德国的光伏发电成本已经下降至约人民币 1 元 /度，储能成本考虑补贴也下降到接近 1 元 /度，居民家用自建光伏储能发电系统使用成本实现平价、甚至低于网上购电，具备经济性的同时缓解了电网负担，具备大范围推广的条件；图 5 美国储能装机居民使用占比显著提升资料来源 GTM Research，海通证券研究所图 6 德国居民端已经实现平价上网（欧元 /kWh）资料来源苏州欧姆尼克新能源，海通证券研究所（ 5）微网上述居民分布式的商业模式在中国短期还较难推广，一方面中国居民电价低于工商业电价，目前条件很难具有经济性，另一方面中国绝大多数居民没有独立屋顶；在中国，分布式储能的主要应用仍然是将先在工商业段获得推广，主要形式是微网。微网是指由分布式电源（分布式光伏、风电、生物质等发电形式）、储能装臵、能量转换装臵、负荷、监控和保护装臵等组成的小型发配电系统，在发展初期，微网将成为未来电力市场放开之后的供电单位。微网系统以工商业园区为依托，多种可再生能源相互补充；储能成为各项电力调配互补的基础，是微网中最重要的组成部分；电改放开售电端，发展分布式电源，电力交易转向 C2C 模式，微网相比任何单一品种可再生能源都更具有竞争优势，有望成为可再生能源的主要载体，成为新电力生态中最重要的组成部分。 1.2 成本下降持续驱动， Tesla 超级工厂 Solarcity 再掀浪潮储能的发展很大程度上是受益电动车的发展，动力锂电池的放量带动成本快速下降，降低了储能成本。国际能源署 IRENA、 The Battery Group 报告数据显示目前主流锂电池充放电次数在 3000-4000 次左右，单次储能成本在 0.15-0.2 美元 /kWh 左右，呈不断下降趋势，预测 2018 年可降至 0.06 美元 /kwh。公司研究〃南都电源（ 300068） 8 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图 7 Tesla 电池成本下降趋势（美元 /kWh）资料来源 IRNEA， The Brattle Group, 2014，海通证券研究所以 Tesla 动力电池包为例， 09 年其锂电池组成本在 1200 美元 /kWh 左右，而 2014 年这一数字降至 330 美元 /kWh 左右，预计超级电池工厂达产之后将继续降至 200 美元 /kWh。图 8 Tesla 电池成本下降趋势（美元 /kWh）资料来源 Tesla 官网，海通证券研究所 2015 年特斯拉推出的家用型电池 Powerwall 容量分别为 10 千瓦时和 7 千瓦时，分别用作应急电源和日常生活电源，存储 7 度电售价 3000 美元（单指电池系统，不包括逆变器等），度电成本 428 美元；存储 10 度电售价 3500 美元（单指电池系统不包括逆变器等），度电成本 350 美元。 Tesla 在加州同几大电网公司合作，用户在购买特斯拉电池的时候享受电网公司提供的 50的折扣，同时采用租赁模式，根据我们估算用户使用 Tesla 储能电池的均化储能成本 LCOE 约为 0.13 美元 /kWh，随着超级电池工厂的投放，电池组成本如预期下降至 200 美元 /kWh，按此估算成本可下降至 0.08-0.09 美元 /kWh。 Tesla 超级电池工厂 Solarcity，下半年储能有望再掀浪潮 Tesla 超级电池工厂 Gigafactory 将于 7 月 29 日举行开幕仪式，预计 2016 年可大规模投产，该工厂计划年电池产能达 35GWh； Tesla 于 6 月 22 日宣布拟以换股形式收购 Solacity 股权，交易综合约 28 亿美元。公司研究〃南都电源（ 300068） 9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明我们认为，锂电池与光伏的核心契合点就是储能，超级电池工厂与 Solarcity 的融合，酝酿储能将迎来新一轮发展高峰。超级电池工厂的竣工，标志着锂电池将开启新一轮成本大幅下降趋势， Tesla 的成本优势获得巩固； Solarcity 的主要优势在于美国分布式光伏的渠道； Tesla 在超级电池工厂竣工在即的时间点收购 Solacity 股权，并不是时间上的巧合，而是成本与渠道结合，锂电池成本将快速下降，为储能放量提供了条件。根据估算目前美国光伏储能度电成本合计在 0.26-0.28 美元 /kWh 左右，在美国众多电价较高以及波峰波谷差较大的州具有良好的市场前景。 1.3 国内储能补贴制定中，市场引爆只欠东风 1.3.1 储能价格政策制定中，补贴落地行业一触即发国内储能目前处于行业爆发之前的酝酿期，市场容量在近几年保持了快速增长，但整体市场规模不大；根据 CNESA 不完全统计， 2014 年、 2015 年中国电化学储能市场累计装机容量分别达到 93.7MW、 105.5MW， 2015 年中国电化学储能占全球装机总容量的 12，与 2012 年的 4相比，有大幅提升；从技术路线上看，国内锂离子电池装机份额最大为 66，其次是铅蓄电池和液流电池，比例分别为 15和 13。图 9 中国电化学储能累计装机容量（ MW） 2. 6 38. 5 41 5 8 . 2 93. 7 10 5. 5 0 20 40 60 80 100 120 2000 - 2010 2011 2012 2013 2014 2015 资料来源中关村储能产业技术联盟，海通证券研究所图 10 2015 年中国电化学储能各类技术路线占比锂离子电池 , 66 铅酸电池 , 15 液流电池 , 13 超级电容 , 6 资料来源中关村储能产业技术联盟，海通证券研究所 2014 年以来，储能相关政策陆续出台，尤其 2016 年初密度加大，储能的战略地位已经得到了极大提升，未来市场爆发确定无疑，众多企业开始在相关领域积极布局、寻求突破口，只待补贴“发令枪”响起。储能进入“十三五” 规划以来，相关配套政策持续完善，我们通过对于储能行业近年来的政策梳理，政策扶持主要偏向于以下几个方面（ 1）新能源配套发展新能源储能，解决“三北”地区风电光伏消纳问题，鼓励新能源企业参与储能投资建设，推进可再生能源的推广；（ 2）发电侧调频调峰参与电力市场服务补偿，辅助参与售电；（ 3）用电侧需求管理通过储能“削峰平谷”的特性，改善电力系统供需格局；（ 4）分布式微网系统鼓励储能与分布式能源结合，建立微网系统，成为能源互联网体系中的发电单位，完善东部地区工商业电力结构。近日，据华夏时报报道，国家发改委价格司电价处官员负责人侯守礼在 2016 中国光伏领袖高峰论坛上透露，政府正在研究促进可再生能源就近消纳、储能发展的价格政策，这意味着储能产业将会成为政府扶持的重要领域。我们认为，目前市场对于储能的应用方式储备工作已经较为完善，政策环境也已趋于成熟，电池成本也已下降到一定临界点，行业已蓄势待发只欠东风，我们预计储能的补贴政策最快有望今年下半年出台，补贴的落地就是“发令枪”。公司研究〃南都电源（ 300068） 10 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明表 2 国内近年来储能相关政策汇总时间主体文件内容 2009.12 人大常委会可再生能源法修正案支持新能源和储能产业发展 2011.3 发改委产业结构调整指导目录鼓励与储能相关的产业，包括大容量电能储存技术 2011.3 能源局分布式发电管理办法（征求意见稿）强调储能在分布式发电中的重要应用 2013.9 电科院电力系统电化学储能系统通用技术条件完善了国内电力储能技术标准体系 2014.11 发改委国家应对气候变化规划 2014-2020）重点发展的低碳技术，包括先进太阳能、风能发电及大规模可再生能源储能和并网技术 2014.11 国务院能源发展战略行动计划 2014-2020 首次将储能列入 9 个重点创新领域之一，要求安排储能解决弃风弃水弃光问题 2015.3 国务院关于进一步深化电力体制改革的若干意见发展融合储能、信息技术的微网和智能电网技术 2015.7 能源局关于推进新能源微电网示范项目建设的指导意见储能是微电网的关键技术，每个省至少建设 1-2 个微电网示范项目，且要求具备足够容量和反应速度的储能系统，包括储电、蓄热等 2016.2 能源局做好 “三北 ”地区可再生能源消纳工作的通知鼓励分布式电能参与调峰辅助工作 2016.2 三部委推进 “互联网 ”智慧能源发展指导意见分布式储能、集中式储能协调发展，储能网络化运营管理 2016.3 国务院 “十三五 ”规划纲要八大重点工程中包括储能电站、能源储备设施，重点加快推进大规模储能技术 2016.3 能源局关于推动电储能参与 “三北 ”地区调峰辅助服务工作的通知鼓励发电、售电等企业投资储能设施建设，用户侧建设储能设施，强调调度运行电储能 2016.6 发改委、能源局能源技术革命行动计划（ 2015-2030）重点扶持大规模储能，支持分布式储能、微网等储能应用领域 2016.6 能源局促进电储能参与 “三北 ”地区电力辅助服务补偿（市场）机制试点工作选取电储能设施参与电力调峰调频辅助服务补偿机制试点，发电侧独立参与辅助市场交易、用电侧视为分布式能源就近售电，可作为独立主体深度调峰资料来源中国储能网，北极星储能网，能源局、发改委官方网站，海通证券研究所 1.3.2 储能是电力市场的“仓库”，现阶段类似 11-12 年的光伏储能是电力的蓄水池，他具有“平滑电力”和“削峰平谷”两大特性。国内储能发展现状（ 1）目前国内储能最主要还是抽水储能，主要用于传统发电企业调峰调频，没有完全发挥储能的功效，而且抽水储能的受用领域及配备地理条件都有一定的局限性；（ 2）电化学储能的主要应用还是集中在离网系统，或是一些示范项目，其他领域、其他技术路径尚未大量普及，一方面由于成本原因，另一方面则是在于整个电力体制，垄断性的交易规则制约了储能的发展。因此，电力体制改革将储能推向了新高度，电改深化有望将原有供需结构打破，电力市场化水平提升，对于电力调度、电价体系、系统稳定性、用电方式等都有全新的要求，储能在其中各个环节都具备了获得应用的条件。传统的电力体系就好比计划经济的商品交易，供给是电网统一分配，一站式送货，品质无法挑选，价格不会根据市场调节，过剩的电力供给会被直接丢弃；而电改完成之后还原了电力的“商品”属性，在这样商品经济的体系中，卖方不再单一、价格市场决定，电网变成了派送电力的“物流公司”，储能既可以是买卖双方的“仓库”，又可以成为物流公司的“中转站”。公司研究〃南都电源（ 300068） 11 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图 11 储能在未来智能电网体系中扮演重要作用电力交易市场基础“物联” 终端智能发电终端微网系统终端电动汽车终端智能用电发电设备核心处理、调度配套设备大数据处理智能预测发电设备储能智能调度整车及配件充电设备工商业企业居民储能特高压、输配电储能相互渗透先进传感器、控制器及软件应用储能资料来源全球能源互联网，海通证券研究所如前所述，中国电化学储能的存量市场主要集中在离网系统中，即偏远地区自建发电设施配套储能用于电力存储，未来在发电厂调峰、风光配套、微网系统、工商业削峰平谷等方面都将有巨大应用空间。我们认为中国储能的发展之路将类似于光伏，行业爆发之前要经历成本下降，之后国家会在合适的时点给予补贴支持，行业迎来野蛮生长的爆发期，产品供应商获得较大业绩弹性，生产成本也随之快速下降，当需求增速放缓、供给大量释放的时候，行业迎来整合，市场集中度开始提升，一些具有成熟商业模式的运营企业将成为行业的核心。图 12 储能在未来智能电网体系中扮演重要作用中国储能应用领域存量市场离网、微网系统，集中于偏远地区潜在市场西部风电、光伏电站配套储能，用以解决并网难问题潜在市场家庭分布式，需要达到平价上网条件潜在市场智能用电，用于削峰平谷，优化电力配臵瓶颈成本偏高；解决方法补贴成本下降成本下降 → 补贴落地 → 普及放量 → 成本快速下降 → 补贴削减 → 产业集中度提升，商业模式创新潜在市场微网储能，用于形成发电、能耗解决方案潜在市场发电市场、电力批发市场调峰调频资料来源全球能源互联网，海通证券研究所公司研究〃南都电源（ 300068） 12 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2. 南都电源抢占储能制高点，成本优势笑傲群雄 2.1 国内先行者，储能项目全面布局南都电源是国内最早布局储能领域的行业先行者，始终保持行业领先地位，在大规模储能、分布式储能、户用储能等领域齐头并进，各类系统解决方案已逐步成熟并走向市场化应用。公司拥有行业领先的铅炭电池与锂电储能技术，经过前几年在国内外大规模的示范应用，产品及系统的可靠性、经济性均得到了较充分的验证，为商用化推广奠定了基础。尤其通过近两年的持续开发与升级，电池寿命得到大幅提高，储能系统的度电成本显著下降，已能够满足商用化需要。公司基于技术与成本优势，向运营服务转型的基础已经具备。图 13 南都电源储能系统具有广泛适用性资料来源南都电源公司官方网站。海通证券研究所截止目前，公司已投运储能项目 45 个，投运装机容量 150MWh，承担了国内多个示范项目的建设运营工作，其中最早的东福山岛风光柴储能电站是国内第一个规模化投入实际应用的新能源储能电站，目前的运营状况仍然良好。公司 2016 年以来加快储能项目推广进程， 2016 年公司已经签署商用储能项目总容量达 108.64MWh。预计到 2016 年底公司储能电站累计运营量可达 300MWh。公司研究〃南都电源（ 300068） 13 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图 14 南都典型微网 /储能项目分布情况资料来源南都电源，第六届中国国际储能大会。海通证券研究所 2.2 探索储能运营新模式，抢占行业核心位臵储能未来将在电力交易市场中扮演核心角色，公司洞察行业发展趋势，率先布局储能运营环节，打造“投资运营”的新商业模式，储能电站运营类似于光伏电站运营，处于行业最下游应用环节，未来有望成为整个行业的核心环节，公司在行业爆发初期抢占“制高点”。 “投资运营”的商业模式类似于合同能源管理模式，公司投资建设储能电站，通过与客户签订节能服务合同，为客户提供包括能源审计、项目设计、项目融资、设备采购、工程施工、设备安装调试、人员培训、节能计量确认和保证等一整套的节能服务；病从客户进行节能改造后获得的节能受益中收回投资、取得利润。储能运营的核心是应用储能的“削峰平谷”特性，在波谷进行电力存储，在峰值进行电力销售，峰谷电价差所获得的受益于客户进行分成。图 15 储能“投资运营”盈利模式分析峰值电价谷值电价峰谷电价差运营商收益客户收益储能投资运营模式，与客户分享峰谷电价差受益资料来源中国储能网。海通证券研究所投运项目 45 个；投运装机容量 150MWh；待建项目 7 个；待建装机容量 108.64MW；最早投运时间 2011 年公司研究〃南都电源（ 300068） 14 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明根据表 3 中第六届中国国际储能大会资料统计，多数东部经济发达地区的工商业峰谷电价差一半在 0.8-1.0 元 /kWh ，而南都铅炭电池的储能成本已经可以下降至 0.5 元 /kWh 以下，较峰谷电价差有 0.3-0.5 元 /kWh 的盈利空间，为公司铅炭电池工商业端“储能运营”的商业模式打下了坚实的基础。表 3 不同省份地区工商业用电分时价格表（元 /kWh）地区用电分类尖峰电价峰时电价平时电价谷时电价峰谷价差北京大工业 1.0791 0.990 0.685 0.389 0.601 一般工商业 1.4995 1.371 0.853 0.359 1.012 上海两部制 /工商业夏季 1.166 0.722 0.347 0.819 非夏季 1.201 0.747 0.282 0.919 江苏大工业 1.2012 1.101 0.661 0.320 0.781 普通工业 1.382 0.829 0.376 1.006 佛山大工业 1.121 0.697 0.371 0.750 普通工业 1.449 0.896 0.470 0.979 湖北大工业 1.030 0.570 0.270 0.760 普通工业 1.638 0.910 0.437 1.201 天津大工业 0.996 0.711 0.441 0.555 一般工商业 1.345 0.900 0.474 0.871 浙江大工业 1.089 0.909 0.433 0.656 一般工商业 1.327 1.032 0.526 0.801 资料来源南都电源，第六届中国国际储能大会，海通证券研究所 2.3 成本优势领袖群伦，商业模式推广无需等补贴公司是目前国内储能电池领域最具有成本优势的企业，公司第二代铅炭电池已经投入使用，该款产品在 50充放电深度的情况下，循环次数最高可达 6000 次，我们按照铅炭电池电芯成本 750 元 /度、充放电小时数 4 小时估算， 1 个 MWh 单位的储能电站的系统投资成本约为 125 万元，按照 50充放电深度、 90能量转换率、 6000 次的循环寿命测算，铅炭电池的单位储能成本可达 0.46 元 /度；若按照 80充放电深度， 3500 次的循环次数，单位储能成本约为 0.50 元 /度，这是目前国内市场最低的储能成本，在没有补贴的情况下已经基本可以应用在工商业端削峰平谷领域。表 4 不同假设条件下，铅炭电池储能成本测算（元 /kWh）装机量 1MWH 充放电电小时数 4 单位电池成本（元 /kWh） 750 PCS 单价元 /W） 0.9 电池成本（万元） 75 PCS 等配套成本（万元） 50 系统总成本（万元） 125 假设条件 1 充放电深