20160426-渤海证券-南都电源-300068.SZ-调研报告：储能商业化大幕拉开-solarbe文库

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公司调研报告请务必阅读正文之后的免责条款部分渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格 1 of 11 [Table_MainInfo] 储能商业化大幕拉开南都电源（ 300068）调研报告分析师伊晓奕 SAC NO S1150512100001 2016 年 04 月 26 日 [Table_Summary] 投资要点  智慧型能源服务商新贵公司主营产品为阀控密封电池、锂电池、燃料电池及相关系统集成产品。 2015 年 6 月收购安徽华铂 51的股权，产业链延伸至铅蓄电池回收领域，打造循环经济产业闭环，公司从最初的产品提供商逐步升级为系统解决方案制定者，并进入储能运营服务领域，通过能源互联网平台的搭建提供智慧型的能源管理服务，提升运营服务能力。  储能项目成本低项目加速落地公司深耕铅酸电池领域，具有深厚的技术积累，国内率先研发铅碳电池系列，得到市场广泛认可。目前，公司凭借较强的技术优势将铅碳电池的储能度电成本下降到 0.5 元 /度，创新“投资运营”模式，公司负责提供储能项目所需的电站设备并享有储能电站设备的所有权，节省的电费收益公司与客户共同分享。目前，北京上海是 1 元的电价差，按照公司目前的成本核算， 2-3 年收回成本，安徽、江苏是 0.8 元左右的电价差，预计 5 年左右回收成本。投资收益显著。 4 月 15 日，公司公告与中恒普瑞签订 68.4MWh 的电力储能应用电站项目，我们预计下半年的商业化储能项目有望陆续出台，成为拉动公司业绩的强劲引擎。  其他业务稳步推进梯次利用方面，南都电源收购安徽华铂再生资源科技有限公司 51的股权，进入铅资源回收领域。华柏科技与天能集团、超威电源及国内各大电源厂有密切合作，供货区域遍布全国各地。已成为全国生产规模最大的再生铅加工企业之一。动力电池领域，公司这项业务的瓶颈在于产能不足，现在是 1000wmh 的水平，还在陆续扩产中。今年 3 月，公司公告与长安汽车签订合作协议，长安客车向公司采购磷酸铁锂动力锂离子电池系统，合计金额约 3 亿元。公司该业务的战略是瞄准大车企，除了长安以外，还将陆续落地与几家大车企的合作。通信电池是公司的传统优势业务，这两年受益于 IDC 业务的建设提速，订单量逐步上升。  盈利预测与投资评级 [Table_Analysis] 电力设备新能源设备证券分析师伊晓奕 022-28451632 yixybhzq.com [Table_Author] [Table_Invest] 评级增持上次评级目标价格最新收盘价 16.50 [Table_Picture] 最近半年股价相对走势 - 24 - 14 - 4 6 16 15/ 10 16/ 1 南都电源沪深 300 [Table_Report] 相关研究报告公司研究证券研究报告调研报告公司调研报告请务必阅读正文之后的免责条款部分渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格 2 of 11 我们看好公司在储能行业的发展前景和公司在该领域的技术优势以及项目推进能力，看好公司产业链生态闭环的发展思路，预计 2016-2018 年的 EPS 为 0.50、 0.70、 0.97 元 /股，给予增持评级。 [Table_Finance] 财务摘要（百万元） 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 主营收入 3786 5153 7379 9178 10941 /- 8 36 43.19 24.39 19.20 经营利润（ EBIT） 1 9 1 5 407 564 777 /- -18.12 9.77 120.06 38.48 37.68 净利润 103 279 337 456 632 /- -32.02 171.56 20.56 35.38 38.64 每股收益（元） 0.17 0.34 0.50 0.70 0.97 公司调研报告请务必阅读正文之后的免责条款部分渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格 3 of 11 表三张表及主要财务指标 [Table_FinanceInfo] 资产负债表 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 利润表（百万元） 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 货币资金 3148 4381 6277 7783 9130 营业收入 3786 5153 7379 9178 10941 应收票据及账款 1275 1783 2519 3155 3748 营业成本 3240 4375 6261 7769 9183 预付款项 84 49 101 112 138 营业税金及附加 9 39 37 58 62 其他应收款 27 58 71 94 109 销售费用 183 287 348 392 450 存货 828 1199 1718 2130 2518 管理费用 160 231 308 376 450 其他流动资产 89 321 322 393 410 财务费用 41 72 119 155 170 长期股权投资 0 0 3 1 1 资产减值损失 12 35 18 20 21 固定资产 1220 1524 1402 1279 1157 投资收益 -10 -4 0 0 0 无形资产 191 236 236 236 236 公允价值变动收益 -3 3 0 1 1 其他 309 791 700 728 721 营业利润 128 113 288 409 607 资产总计 4868 6932 8617 10027 11244 其他非经营损益 14 196 136 155 149 短期借款 488 1877 3213 3960 4418 利润总额 142 308 424 564 756 应付票据及账款 234 634 756 1000 1158 减所得税 39 29 87 108 124 其他流动负债 812 885 906 1023 1136 净利润 103 279 337 456 632 长期借款 293 100 -26 -186 -329 归属于母公司的净利润 106 203 305 421 585 其他非流动负债 77 76 73 75 75 少数股东损益 -3 76 31 35 47 负债合计 1903 3572 4920 5873 6458 基本每股收益 0.17 0.34 0.50 0.70 0.97 少数股东权益 160 317 348 383 430 稀释每股收益 0.17 0.34 0.50 0.70 0.97 股本 605 605 605 605 605 财务指标 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 资本公积 1673 1707 1707 1707 1707 成长性营收增长率 7.9 36.1 43.2 24.4 19.2 留存收益 529 732 1036 1457 2042 归属母公司股东权益 2805 3043 3349 3771 4356 EBIT 增长率 -27.9 -11.9 155.7 41.9 48.4 股东权益合计 4868 6932 8617 10027 11244 净利润增长率 -18.9 92.5 50.1 37.9 38.9 现金流量表 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 盈利性净利润 103 279 337 456 632 销售毛利率 14.4 15.1 15.2 15.4 16.1 折旧与摊销经营活动现金流投资活动现金流 121 40 -292 153 42 -873 122 -620 72 122 -46 -23 122 150 8 销售净利率 2.8 3.9 4.1 4.6 5.3 ROE 3.8 6.7 9.1 11.2 13.4 ROIC 5.37 4.12 7.40 9.12 11.37 融资活动现金流 237 943 1123 422 149 估值倍数现金净变动 -15 112 576 353 307 PE 108.0 56.1 37.4 27.1 19.5 期初现金余额 763 844 971 971 1547 P/B 4.07 3.75 3.41 3.02 2.62 期末现金余额 1104 1026 N/A 1547 1900 EV/EBITDA 44.1 37.9 24.2 18.6 14.2 货币资金 3148 4381 6277 7783 9130 营业收入 3786 5153 7379 9178 10941 应收票据及账款 1275 1783 2519 3155 3748 营业成本 3240 4375 6261 7769 9183 预付款项 84 49 101 112 138 营业税金及附加 9 39 37 58 62 公司调研报告请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 11 目录 1 智慧型能源服务商新贵 . 6 2 储能商业化加速落地 7 3 梯次利用实现应用领域生态循环 . 9 4 动力电池产能快速 9 公司调研报告请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 11 图目录图 1公司主营业务收入及净利润情况 . 6 图 2公司 2015 年主营业务收入及净利润情况 . 6 图 3铅碳电池原理 . 7 表目录表 1 铅酸铅碳锂电池的技术指标比较 . 7 公司调研报告请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 11 1. 智慧型能源服务商新贵公司创立于 1994 年，主营产品为阀控密封电池、锂电池、燃料电池及相关系统集成产品。 2015 年 6 月收购安徽华铂 51的股权，产业链延伸至铅蓄电池回收领域，打造循环经济产业闭环，盈利能力及产品竞争力大大增强。图 1 公司主营业务收入及净利润情况资料来源公司年报公司从最初的产品提供商逐步升级为系统解决方案制定者，并进入储能运营服务领域，通过能源互联网平台的搭建提供智慧型的能源管理服务，提升运营服务能力。图 2公司 2015 年主营业务收入及净利润情况资料来源公司年报公司调研报告请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 11 2 储能商业化加速落地公司深耕铅酸电池领域，具有深厚的技术积累，国内率先研发铅碳电池系列，得到市场广泛认可。铅炭电池是一种电容型铅酸电池，在铅酸电池的负极中加入了活性炭。作为一种新型的超级电池，铅炭电池是将铅酸电池和超级电容器两者技术的融合，是一种既具有电容特性又具有电池特性的双功能储能电池。铅碳电池兼具铅酸电池和超级电容特性，适合于高功率部分荷电态循环，具有高比功率，可快速充放电，循环寿命极大增加（普通的铅酸电池循环寿命是 400 次左右，铅碳能做到 3000 次甚至更多）的特点。图 3铅碳电池原理资料来源先进铅碳电池储能技术成本方面，铅碳电池的投资成本是铅酸电池的 1.5 倍左右。而锂电池的成本是铅碳电池的 3 倍，因此铅碳电池具有突出的性价比优势。表 1 铅酸铅碳锂电池的技术指标比较指标普通铅酸电池铅炭电池锂电池负极海绵状铅炭材料与传统负极材料铅混合形成的复合负极碳材料正极二氧化铅二氧化铅锂化合物电压（ V） 2 2.45 3.7 比能量 30-200 30-200 150-300 公司调研报告请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 11 （ Wh/kg）比功率（ W/kg） 180 240 315 设计寿命（混合动力型） 2 年 5 年 2-3 年成本低，单位次数储能成本较高较高，单位次数储能成本较低高 80 DOD 循环寿命 400 次 3000 次 2000-5000 次充放电电能效率 80 80 97 资料来源渤海证券目前全球除了南都电源外还有三家在铅碳电池领域有较强的技术积淀，这三家都主要聚焦在汽车启停电池领域。南都电源从 2010 年起，联合中国人民解放军防化研究院、哈尔滨工业大学等单位进行铅炭电池技术研究，深耕行业数年，储能领域拥有专利 95 项，技术全球领先。公司的铅炭储能电池已成功应用于张北国家风光储输示范工程项目、科技部江苏大丰万吨海水淡化示范项目等国内多个大型分布式储能示范项目。 2015 年 8 月公司与中恒普瑞能源签订战略合作协议，双反就利用工商业用户用电峰谷电价差，采用削峰填谷模式为用户提供储能电站节能方案达成合作。 2016 年 6 月双方就共同实施辉腾电子（苏州）有限公司第一期总功率为 1500KW 电力储能电站项目展开合作。目前，公司凭借较强的技术优势将铅碳电池的储能度电成本下降到 0.5 元 / 度，创新“投资运营”模式，公司负责提供该项目所需的储能电站设备并享有储能电站设备的所有权，节省的电费收益公司与客户共同分享。目前，北京上海是 1 元的电价差，按照公司目前的成本核算， 2-3 年收回成本，安徽、江苏是 0.8 元左右的电价差，预计 5 年左右回收成本。投资收益显著。储能的应用市场非常广泛 ,目前看主要分为以下几类 1 是传统电厂，备用发电电池投资非常大的，如果用储能的话经济性比现在好很多， 2 是风光电场 3 电价差较高的城市具有削峰填谷潜力 4 孤岛没有供电设施，无人值守的地区 5 是微电网中的储能应用 6 互用储能系统（特斯拉模式）。 4 月 15 日，公司公告与中恒普瑞签订 68.4MWh 的电力储能应用电站项目，公司调研报告请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 11 储能电量度数预期为 205.92 万度 /月 ,迈开了储能商业化应用的第一步。公司采用 “投资运营 ”商用化新模式的电站累计规模达百 MWh，成为拉动公司业绩的强劲引擎。我们预计下半年的商业化储能项目有望陆续出台。 2016 年 4 月 22 日，公司公告与镇江新区管理委员会签订 “新能源示范区 ”“分布式发电示范区 ”叠加示范基地，。通过应用物联网和云数据管理技术，实现数据采集与系统监控；利用电价的峰谷差，通过储能系统在不同时段的充放电，优化用户的电能使用，起到削峰填谷、实现电力需求侧响应的作用。项目总投资约 75,000 万元，分三期实施 2016 年完成总容量为 100MWh 的建设； 2017 年完成总容量为 200MWh 的建设； 2018年完成总容量为 300MWh的建设。项目完全建成后，预计储能电站年发电量 1.8 亿度。 3 梯次利用实现应用领域生态循环南都电源收购安徽华铂再生资源科技有限公司 51的股权，进入铅资源回收领域，进一步延伸产业链，打造产业链生态闭环。该公司位于界首市田营循环经济工业区，是全国废电池的集散中心，公司年回收废旧电瓶、含铅废物约 35 万吨，年产再生铅能力达 21 万吨，占地面积 150 亩。公司与天能集团、超威电源及国内各大电源厂有密切合作，供货区域遍布全国各地。已成为全国生产规模最大的再生铅加工企业之一。华柏科技的业绩承诺为华铂科技 2015 年度净利润不低于人民币 12,000 万元， 2016 年度净利润不低于 23,000 万元。公司收购后即 2015 年 7-12 月份实现营业收入 13.67 亿元，净利润 13,766.90 万元，相应地对公司业绩贡献为 7021 万元。华柏科技的加入将为提升公司 2016 年业绩贡献力量。 4 动力电池产能快速随着新能源汽车产销量的爆发，动力电池迎来了需求井喷。公司这项业务的瓶颈在于产能不足，现在是 1000wmh 的水平，还在陆续扩产中。今年 3 月，公司公告与长安汽车签订合作协议，长安客车向公司采购磷酸铁锂动力锂离子电池系统，合计金额约 3 亿元。公司该业务的战略是瞄准大车企，除了长安以外，还将陆续落地与几家大车企的合作。公司调研报告请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 11 投资评级说明项目名称投资评级评级说明公司评级标准买入未来 6 个月内相对沪深 300 指数涨幅超过 20 增持未来 6 个月内相对沪深 300 指数涨幅介于 1020之间中性未来 6 个月内相对沪深 300 指数涨幅介于 -1010之间减持未来 6 个月内相对沪深 300 指数跌幅超过 10 行业评级标准看好未来 12 个月内相对于沪深 300 指数涨幅超过 10 中性未来 12 个月内相对于沪深 300 指数涨幅介于 -10-10之间看淡未来 12 个月内相对于沪深 300 指数跌幅超过 10 重要声明本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，不保证该信息未经任何更新，也不保证本公司做出的任何建议不会发生任何变更。在任何情况下，报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或询价。在任何情况下，我公司不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的担保。我公司及其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。我公司的关联机构或个人可能在本报告公开发表之前已经使用或了解其中的信息。本报告的版权归渤海证券股份有限公司所有，未获得渤海证券股份有限公司事先书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“渤海证券股份有限公司”，也不得对本报告进行有悖原意的删节和修改。公司调研报告请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 11 朱艳君渤海证券研究所高级销售经理座机 86-22-28451995 手机 13502040941 邮箱 zhuyanjunbhzq.com 渤海证券研究所天津天津市南开区宾水西道 8 号邮政编码 300381 电话（ 022） 28451888 传真（ 022） 28451615 北京北京市西城区阜外大街 22 号外经贸大厦 11 层邮政编码 100037 电话（ 010） 68784253 传真（ 010） 68784236 渤海证券研究所网址 www.ewww.com.cn 渤海证券研究所机构销售团队