2020年交运设备-全球电动车系列深度1：欧洲碳排放：2020年欧洲电动车销量将井喷-国泰君安[徐云飞,胥本涛,石岩]-20200610【17页】-solarbe文库

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请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_MainInfo] [Table_Title] 2020.06.09 2020年欧洲电动车销量将井喷全球电动车系列深度 1欧洲碳排放徐云飞分析师胥本涛分析师石岩分析师 0755-23976775 021-38677826 0755-23976068 xuyunfeigtjas.com xubentaogtjas.com shiyan019020gtjas.com 证书编号 S0880517030003 S0880518020001 S0880519080001 本报告导读 2020年 1月欧盟开始执行最严碳排放，经测算 2020年电动车销量必须达到 187万辆（增长 290）才能完全达标，否则需要罚款，每辆电动车隐含碳排放价值 1万欧元。摘要 [Table_Summary]  投资建议2020-2021 欧洲新能源车确定性爆发，基于碳排放测算新能源车销量将从2019年56万辆增长至2021年的280万辆左右，两年增速为 400，弹性巨大，推荐欧洲供应链电池方面，推荐宁德时代、亿纬锂能，材料方面推荐恩捷股份、璞泰来、新宙邦、科达利。  欧盟在2020年1月开始执行史上最严碳排放法规。2019年6月，欧盟通过了法规（EU）2019/631，并在2020年1月开始执行，2020年销售的95新车碳排放必须达到95g/km，2021年则全部必须达到95 g/km，而 2019 年欧盟平均实际碳排放还是 122g/km，也就是说两年必须下降22，此前每年下降仅为3-4，可见难度巨大，超出的部分每g需要缴纳罚金95欧元，罚款力度巨大。  2020 年销量必须高达 187 万辆，增长 290,才能完全达标。生产、销售新能源车是最有效的降低碳排放的方式，受疫情影响，我们假设 ①2020年乘用车总量下降300万辆；②100车辆必须达到98.8 g/km （对应95车辆达到95 g/km）；③PHEV在新能源占比中按照26，推算出2020年欧盟国家销量必须高达187万辆，才能完全目标，从而避免缴纳罚金。  2020年每辆新能源车隐含的碳排放价值为1万欧元。我们测算了新能源车销量和罚款金额的弹性，如果销量达到187万辆，则完全不用缴纳罚金，每减少10万辆，大约需要缴纳10亿欧元罚款，当新能源车销量为120万辆时候，大约需要支付71亿欧元罚款，每辆新能源车隐含的碳排放价值约为1万欧元，车企将通过转移支付的不遗余力的销售新能源车（高排放的燃油车涨价、新能源车降价），这个转移支付的方式将在考核期将近时（2020年底）尤为明显。  2011年达标则较为容易，2022年后增速可能大幅放缓。碳排放考核目标以5年为周期，2015-2020年为130g/km,2020-2025年95g/km， 2025-2030年为80.8 g/km，可见2020年这个年份下降幅度最大，压力也最大，如果2020年达标，2021年新能源车增速达到43即可满足要求，而 2022-2025 年新能源车销量年增速为 16即可满足 2025 年考核要求，相对较为容易。因此，如果完全基于碳排放，2022 年后，欧洲新能源车增速可能大幅放缓至20以内，这个时候新能源车消费增量有赖于消费端的崛起。  风险提示欧盟降低2020年碳排放考核要求、欧洲之外的国家新能源销量较一般 [Table_Invest] 评级增持上次评级增持 [Table_subIndustry] 细分行业评级动力锂电增持 [Table_DocReport] 相关报告新兴能源靴子落地，新能源汽车长期向好趋势不变 2020.04.23 新兴能源巴拉德四十载成就燃料电池龙头企业 2020.03.23 新兴能源5G新基建，锂电不缺席 2020.03.08 新兴能源风电行业靠内需，装机增长有保障 2020.03.05 新兴能源万亿空间下的趋势性机会 2020.03.05 行业专题研究股票研究证券研究报告 [Table_industryInfo] 新兴能源行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 17 目录 1. 2020年欧盟开始执行最严碳排放法规 3 2. 欧盟碳排放2020年难度巨大 . 5 2.1. 减排途径 8 3. 欧盟碳排放及新能源汽车销量测算 . 9 4. 投资建议 . 15 5. 风险提示 . 16 EXWXtUtZpYrUuYmMoPtQ7N9R8OoMoOpNoOjMnNtNiNoOzQ6MqRvMNZtOnRwMrMsP 行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 17 1. 2020年欧盟开始执行最严碳排放法规碳排放是温室气体排放的简称。温室气体中最主要的气体是二氧化碳，因此用碳（Carbon）一词作为代表。根据欧洲环境局（EEA）的统计， 2018年欧洲13的碳排放来源于汽车，为了减少污染并改善汽车燃油经济性，欧盟很早就开始对汽车的每公里碳排放量作出要求，主要分为三个阶段阶段一1998-2008年 1998 年第一次提出碳排放目标，从 1998 年的 186g/km 降至 2008 年的 140g/km，2012年降至120g/km。阶段二2008年-2019年 2009 年欧盟要求，2015 年开始乘用车平均碳排放降至 130g/km 以下，超额部分将交每克95 欧元的罚款，并从2012年开始设置过渡期。阶段三2020-2030年 2014 年欧盟要求，2020 年欧盟范围内所销售的 95新车平均碳排放须 95g/km，到 2021年100的新车平均碳排放量需满足该要求，超出碳排放标准的车辆将受到95欧元/g的罚款。2019年6月欧盟正式通过新标，要求 2030 年欧盟境内新车平均碳排放量比 2021 年水平少 37.5，货车同期减少31。同时提出“2025年欧盟境内新型汽车碳排放量比2021年减少15，货车同期减少15”的临时目标。即2025年达80.8g/km，2030 年达59.4g/km。图 1欧盟碳排放目标时间轴，2020年下降幅度最大数据来源欧盟环境局官网、国泰君安证券研究欧盟碳排放全球最严。其实欧盟碳排放目标最早于 1998 年就提出了，但是当时仅限于口头协定，没有强制约束。到 2007 年时，平均碳排放依旧高达160g/km，实行效果低于预期。2009年，欧盟提出更严格的目标并且开始对超标部分进行罚款，2012年成员国新车平均碳排放降低至 132g/km，2016 年平均为 116g/km，减排效果明显。2019 年，欧盟进一步作出规划，同时加大了超标后处罚力度，仅从排放目标值来看，2020 年碳排放需要较上年下降20以上，这在历史上从未发生过。行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 17 表 1欧盟的碳排放目标与其他国家对比，欧盟全球最严国家测试标准 2015 2020 2025 2030 原始值统一口径原始值统一口径原始值统一口径原始值统一口径欧盟碳排放 130g/km 130g/km 95g/km 95g/km （2021） 81g/km 81g/km 59g/km 59g/km 中国燃油经济性 6.9L/100km 160g/km 5L/100km 117g/km 4L/100km 93g/km 日本燃油经济性 168km/L 138g/km 20.3km/L 122g/km 25.4km/L 74g/km 美国燃油经济性/温室气体 36.2mpg 151g/km 2016 56.2mpg 103g/km 62.9mpg 99g/km 韩国燃油经济性/温室气体 17km/L 140g/km 12km/L 97g/km 加拿大温室气体 217g/mi 147g/km 2016 146g/mi 99g/km 数据来源ICCT、国泰君安证券研究与其他主要国家的碳排目标对比后可以看出，欧盟从一开始就处于领先的位置。一方面，一些国家 2025 年的碳排放目标甚至还没有达到欧盟 2021 年的标准，另一方面，欧盟是少数已经提出 2030 年目标的地区，并且目标值十分超前。表 2欧盟最新的碳排放政策，设置的十分严格和精细乘用车目标和计算方法碳排放要求和限值的计算方法 2021年目标95g/km CO2 2025年目标80.8g/km CO2 2030年目标59.4g/km CO2 乘用车碳排放限值（g/km） 2020年以后 95g/km0.0333x（M1-1379.88kg）经济罚款如果车辆不能达到碳排放要求，制造商需要缴纳的罚款（每辆车）超过目标的部分每克CO2€ 95 阶段性目标给车企一个过渡期，只需要一定比例的新车满足要求即可 2020年95达到目标 2021年以后100达到目标超级积分制度排放低于50g/km CO2 的汽车，可以在计算平均碳排放值得时候进行折算 2020年每辆按2辆 2021年每辆按1.67辆 2022年每辆按1.33辆 2023年以后每辆按1辆每个制造商从超级积分中获得的碳排放下降上限为7.5g/km 行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 17 生态创新制度对有减排潜力的技术进行鼓励，为车企放宽排放要求最高限额为每年7g/km 潜在技术有LED灯、太阳能车顶、高效交流发电机等要求配备到新车中，且获得第三方认证例外规则小规模车企的排放要求可以放宽生产力1千辆以下的车企不需要考虑排放目标生产力1千到1万辆的车企与欧盟委员会单独确认目标生产力为1万到30万辆的车企减排目标为2007年基值下降 45 集团联盟模式车企可以通过联盟的方式共同完成减排目标。根据规定，汽车制造商之间通过结盟后形成的约束性目标，将是基于联盟内整体汽车销量的减排目标数据来源欧盟环境局官网、国泰君安证券研究 2. 欧盟碳排放 2020年难度巨大欧盟成员国的碳排放主要分为三个阶段第一阶段2001-2009年，从2001年的168g/km下降至2009年的147g/km，年降仅为1.7，由于没有处罚措施，实际排放下降缓慢；第二阶段2009-2015 年，2009 年首次出台惩罚措施，排放开始出现明显的下降，从 2009年的 147g/km下降至 2015年的 120g/km，平均年降高达3.3，超额完成了目标值；第三阶段2015年大众被曝出在排放测试中作弊，反应出车企在实际排放中的巨大压力，因此 2016 年之后，碳排放下降已经基本停滞，且在 2018 年采用了新的测试方法后，排放值反而进一步提高，2015-2019 年车企碳排放停滞不前，浪费了宝贵的4年时间，从而将压力全部集中到了2020年。图 2欧盟历年碳排放值分为三个阶段（g/km）注2012-2014年的目标为折算值数据来源JATO、国泰君安证券研究 1 6 8 1 6 7 1 6 6 1 6 3 1 6 2 1 6 1 1 5 9 1 5 4 1 4 7 1 4 3 1 3 8 1 3 3 1 2 7 1 2 3 1 2 0 1 1 8 1 1 8 1 2 1 1 2 2 1 0 0 1 1 0 1 2 0 1 3 0 1 4 0 1 5 0 1 6 0 1 7 0 1 8 0 1 9 0 2 0 0 2 0 0 1 2 0 0 2 2 0 0 3 2 0 0 4 2 0 0 5 2 0 0 6 2 0 0 7 2 0 0 8 2 0 0 9 2 0 1 0 2 0 1 1 2 0 1 2 2 0 1 3 2 0 1 4 2 0 1 5 2 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8 2 0 1 9 实际排放值目标值第一阶段年降 1 .7 ，没有处罚措施，效果一般第二阶段年降 3 .3 ，加大处罚，排放迅速下降第三阶段上升 0 .4 ，造假出现，实际排放上升行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 17 碳排放值并没有进一步下降，并且在 2018 年出现反弹。我们认为主要有测试手段变更和车型结构调整两大原因。 1 测试手段变更 2018 年 9 月，欧盟宣布，新注册车辆的排放测试由原来的 NEDC 变为 WLTP（Worldwide Harmonised Light Vehicles Test Procedure），该测试相较于NEDC更加接近实际驾驶情况，并且测试手段以及场景都更多。同一车辆在 WLTP 测试下油耗会高出 15-25，这直接导致了所有车辆碳排放测试值的上升。表 3NEDC与 WLTP测试手段的比较，WLTP更加严格 NEDC WLTP 循环测试单一循环测试动态测试，依赖实际驾驶循环时间 20分钟 30分钟循环距离 11公里 23.25公里驾驶阶段 3个阶段，66城市34郊外 4个阶段，52城市48郊外平均速度 34km/h 46.5km/h 最高速度 120km/h 130km/h 附加设备影响不考虑考虑测试温度 20-30度 23度，二氧化碳值纠正为14度变速换挡固定变速换挡点动态加速与制动数据来源欧盟环境局官网、国泰君安证券研究 2 车型结构调整 SUV 销售占比提高，进一步加剧了排放压力。自大众排放造假门之后，柴油车的比重已经逐渐下滑到30左右，一般认为柴油车的排放值要比汽油车低一些。与此同时，汽油车的占比提升至 58.9，并且销售的新车中 SUV 的占比显著提高，相较于普通轿车，SUV 的排放量平均要高出 12g/km。然而，排放量最低的新能源汽车（纯电动插电混动）占比仅略微提高至3。图 3欧盟成员国汽车车型结构，柴油车逐步下降数据来源ACEA、国泰君安证券研究 43.56 45.64 50.30 56.70 58.90 52.00 50.00 44.00 35.90 30.50 0.00 50.00 100.00 2015 2016 2017 2018 2019 汽油柴油新能源其他行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 17 图 42019年欧盟成员国新车细分种类结构，SUV比例所有上升数据来源JATO、国泰君安证券研究德、英、法等汽车大国排放较高。了解了欧盟整体的情况后，我们再仔细看一下欧洲各个国家碳排放水平。依据颜色的深浅可以明显看出，德国、英国、法国、意大利、西班牙等汽车销量大国都属于碳排放较高的地区，而新能源车占比程度较高的挪威、冰岛、荷兰、瑞典明显有着更低的碳排放均值。图 52018年欧洲新能源车占比高地国家碳排放水平更低数据来源ACEA 挪威的排放最低。最值得关注的就是电动化大国挪威，因为其并不属于欧盟成员国，所以不受到碳排放政策的约束。但是挪威 2019 年的新能源汽车渗透率达到55.93，我们认为这对挪威碳排放指标的遥遥领先做出了突出贡献。 38.0 19.0 17.0 7.5 6.6 4.7 3.6 2.3 0.7 0.3 0.0 10.0 20.0 30.0 40.0 2018 2019 行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 17 图 62019年欧洲部分国家新能源汽车占比，挪威遥遥领先数据来源ACEA、国泰君安证券研究 2.1. 减排途径参考过去的经验，减排途径有四种①提高柴油车比例；②提高小排量车比例；③提高发动机效率；④提高电动车比例。由于柴油车比例已经在过去出现了明显地下滑，大众排放造假门后，柴油车减排基本无力回天；小排量车占比也已经达到峰值开始回落，欧盟多个国家 SUV 销售占比提升，因此供主机厂的选择基本上只有后面两种了。 1 提高发动机效率 48V系统可以阶段性地满足要求，并非长远之计。48V系统是众多车企正在推广的方式，通过在车辆上加装该系统，可以使车辆节省 14-17 的油耗，普通混合电动车的节油效果为 17-21，但 48V 系统的成本只有普通混合电动车的30，48V 系统可以阶段性地满足减排要求，但是 2025年以后，48V 系统将难以满足要求，只能作为阶段性产物。表 448V系统具备一定的减排效果，但是只能阶段性满足需求内容系统构成 148V系统是保留12v后，另加一套48V，12v满足低负载能量需求，48v 满足高负载部件功能，中间以系统构成DC/DC协调。 248v新增部件48V电机、DC/DC、48V电池、48V控制器。目的汽车节能减排所需，单纯通过提高发动机热效率的技术手段已然有限。工作模式 1自动启停车辆怠速状态，发动机处于关闭状态，48V大容量电池维持车载电气正常运行，发动机可以随时快速启动。 2能量回收制动滑行时，电机反转作为发电机将动能转化为电能，并存储到48V锂电子电池中。 3加速辅助48V电机在提速阶段可以提供辅助动力，弥补发动机动力的不足以实现不损失动力的情况下降低排放。优势性价比高，相比于普通混合动力汽车，48V混合动力系统仅需要其30的成本，可以达到其70的减排效果。节油效果 48v节油效果为14-17，12v节油效果为5-6，而普通的油电混动节油效果为17-21 数据来源宝马、大众等车企官网、国泰君安证券研究 3.02 3.15 2.77 0.89 1.38 55.93 17.79 15.01 11.35 0.00 20.00 40.00 60.00 德国英国法国意大利西班牙挪威冰岛荷兰瑞典新能源车占比行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 17 2 提高新能源汽车比例挪威碳排放的遥遥领先就是这一方式最好的例子。一般认为纯电动车的碳排放量为0g/km，插电式混合电动车的排放量也只有46g/km左右，相比于传统车减少了一半以上，可见提高新能源汽车占比是降低平均碳排放效果最显著的途径。与此同时，为了鼓励新能源汽车的发展，欧盟在最新的排放政策中还提出了超级积分（Super-credits）制度。 2020-2022年注册的碳排放值低于50g/km的车辆可以获得折扣系数。以 2020 年为例，在计算平均碳排放量时，一辆新能源汽车可以算作两辆，但总的碳排放值不增加，以此拉低企业整体的碳排放值，以避免处罚。但是为了鼓励企业提高新能源车占比，而不是单纯利用政策来抵扣传统车的高碳排放，每个车企从该政策中获得的排放下降值不得超过7.5g/km。表 5超级积分制度使得新能源车可以获得相应折扣系数 2020 2021 2022 2023 折扣系数 2 1.67 1.33 1 注每个车企从制度获得的平均碳排放下降值不得超过7.5g/km 数据来源欧盟官方文件、国泰君安证券研究新能源车，尤其是纯电车型将是大势所趋。根据欧盟发展新能源车的意图以及各国对新能源车的补贴政策，我们认为未来5年，新能源车占比会显著提高，加上纯电车型也是各大主机厂力推的车型，且纯电动车由于碳排放量为0，因此我们判断未来纯电车型将是主流。 3. 欧盟碳排放及新能源汽车销量测算下面，我们通过预测新能源车占比要达到多少才能满足 2020-2025年的排放要求，并计算出要求的增长率。以下是我们的前提假设 1. 2018-2019 年欧盟国家新能源车销量为 31.2、47.9 万辆，整个乘用车销量为1535、1553万辆，按照2018、2019年综合碳排放为121 g/km、 122g/km，我们推算出2018、2019年燃油车的排放为123 g/km、125.3 g/km,我们假设2020年燃油车排放重回2018年的水平为123 g/km，此后每年降低1g/km; 2. 2018、2019年欧盟国家的插电比例为51、38，虽然2020年1-4 月份，部分国家插电比例有所上升，但是我们判断后续插电车型比例将初步下降，为了模型简单化，我们假设 2022-2025 年，插电比例为 18左右，进而推算整个新能源车的 2020-2025 年平均排放为 11 g/km、9 g/km、7 g/km、7 g/km、7 g/km、7 g/km；行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 17 表 6预计欧盟新能源车的 2020-2025年平均排放为 11 g/km、9 g/km、7 g/km、7 g/km、7 g/km、7 g/km 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 纯电动比例 49.15 62.11 73.81 77.50 81.58 81.58 81.58 81.58 排放-g/km 0 0 0 0 0 0 0 0 插电比例 50.85 37.89 26.19 22.50 18.42 18.42 18.42 18.42 排放-g/km 46 44 42 40 38 38 38 38 平均排放-g/km 23 17 11 9 7 7 7 7 数据来源ACEA、国泰君安证券研究 3. 2020 年由于疫情这一突发事件，对乘用车总销量产生了巨大影响，以2019年的总量来看，我们预计2020年会下降300万辆，并在2021 年重新回到2019年的正常水平，并假设2021-2025年总销量年年增长率为1； 4. 2020 年设置了缓冲期，缓冲期只需要 95的新车达到 95g/km，我们判断剩下的5的车型将是严重超标的车型，我们假设5的超标车排放高达 170g/km，那么 2020 年的综合目标折算为 98.8g/km,超标车排放假设理由如下欧洲大排放车型主要分为轿车F级、SUV-D以及SUV-E，其中SUV-E 级车型，排放均在200g/km以上，SUV-D级车型，排放在150-190g/km 左右，轿车F级排放差距较大，主要在100-200g/km之间；表 7欧洲大排放车型主要分为轿车F级、SUV-D以及SUV-E（单位g/km）级别车型排放级别车型排放级别车型排放轿车-F A8 194 SUV-D X5 150 SUV-E 宝马X7 208 AMG-T 238 Q5 166 奥迪Q7 206 宝马 7系 116 GLC 189 大众途锐 227 数据来源Marklines、国泰君安证券研究表 8欧洲三个主要国家大排放车型分布情况，SUV-D级车型是主流德国法国英国合计 SUV，E以上车型销量-万辆 8.8 1.9 7.8 18.5 总销量-万辆 361 221 231 813 占比 2.4 0.9 3.4 2.3 德国法国英国合计轿车，F级以上车型销量-万辆 3.3 0.4 1.2 4.9 总销量-万辆 361 221 231 813 占比 0.9 0.2 0.5 0.6 德国法国英国合计 SUV，D以上车型销量-万辆 24.5 7.68 20.7 52.88 总销量-万辆 361 221 231 813 占比 6.8 3.5 9.0 6.5 数据来源Marklines、国泰君安证券研究行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 17 我们以德国、法国、为例，大排量车型中，SUV 占据绝大多数，轿车F 级销量较小，占比仅为0.6，对总体样本影响不大，因此主要分析SUV 即可；SUV 中 E 级别以上车型销量占比为 2.3，不足 5，而 SUV-D 以上车型销量占比6.5，超过5；基于上述分析，我们判断，在 2020 年缓冲期中，5的超标车型主要为 SUV-D级别的，该级别车型排放主要在150-190g/km左右，因此我们假设均值为170g/km; 5. 碳排放考核周期为 5 年，比如 2020 年目标为 95g/km（设置了缓冲期，只需要95车辆达标即可），下一个阶段为2025年，目标为80.8 g/km，中间有5年的空窗期，如果2021年达到 95 g/km，2022-2024 则非常轻松，但是2025则再次进入80.8 g/km考核目标，因此我们假设空窗期的2021-2025年新能源汽车销量增速为均衡的； 6. 目标值2020年-2024年目标值为95 g/km，但是2020年设置了缓冲期，95车辆达标即可，按照上述假设，2020年目标修正为98.8 g/km ；2025年的目标值为80.8g/km，同时设置了目标值的调整项，如果当年的新能源汽车渗透率超过15，每超过1个百分点，目标值可以放松一个百分点，上限为 5 个百分点，我们测算 2025 年肯定是超过20，因此目标上修5个百分点，2025年的碳排放目标从 80.8调整为 84.84。表 92018-2025年欧盟修正后的目标值为98.8、95、95、95、95、84.84g/km。年份 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 规定的初始目标值-g/km 130 130 95 95 95 95 95 80.8 上修碳排放比例5（渗透率达到15） 5 修正后的目标值-g/km 98.8 95 95 95 95 84.84 缓冲期设定 95车辆达标无无无无无数据来源ACEA、国泰君安证券研究最终测算结果如下 1、2020 年是最难的一年，当年的新能源车销量需达到 187 万辆，增速高达 290，才能满足最终的碳排放目标 98.8g/km，且当年触发了超级积分7.5 g/km的上限； 2、2021 年则相对轻松，当年的新能源车销量达到 268 万辆，增速达到 40，才能满足最终碳排放为95g/km的目标值，触发了超级积分7.5 g/km 的上限； 3、2022-2025 年，增速可能下一个台阶，我们测算2022-2025 年，新能源汽车年化增速为16，即可满足2025年碳排放需求的目标，那么2025 年的新能源汽车销量为485 万辆，占比为30。表 102020-2025年新能源车销量测算，2020年销量必须高达187万辆，才能完全达标行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 of 17 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 欧盟传统车销量-万辆 1504 1505 1066 1285 1258 1224 1182 1131 占比 98.0 96.9 85.1 82.7 80.2 77.2 73.9 70.0 排放-g/km 123 125.3 123 122 121 120 119 118 欧盟新能源车销量-万辆 31.2 47.9 187 268 311 361 418 485 YOY 54 290 43 16 16 16 16 占比 2.0 2.6 14.9 17.3 19.8 22.8 26.1 30.0 排放-g/km 23 17 11 9 7 7 7 7 销量合计-万辆 1535 1553 1253 1553 1569 1584 1600 1616 排放均值（不含超级积分）-g/km 121.0 122.0 106.3 102.5 98.4 94.3 89.7 84.7 新能源车抵扣值 1 1 2 1.67 1.33 1 1 1 修正后新能源车销量-万辆 31.2 47.9 374 447.56 413.4704 361 418 485 修正后销量合计 1535 1553 1440 1733 1671 1584 1600 1616 排放均值（含超级积分，不含上限） 121.0 122.0 92.5 91.9 92.4 94.3 89.7 84.7 超级积分上限-g/km 7.5 7.5 7.5 超级积分实际值-g/km 0.0 0.0 -13.8 -10.6 -6.0 是否触发超级上限否否是是否实际最终碳排放值-g/km 121.0 122.0 98.8 95.0 92.4 94.3 89.7 84.7 目标值-g/km 130 130 98.8 95 95 95 95 84.84 数据来源ACEA、国泰君安证券研究图 7理想情况，2020年欧盟新能源车销量达到187万辆，增长290，完全不用缴纳罚金数据来源ACEA、国泰君安证券研究考虑到 2020 年需要实现 187 万的销量，难度巨大，产业链的综合配套能力也不一定支撑，我们将2020-2021年销量平滑一下，假设2020年销量为 120 万辆，2021 年销量为 268 万辆，年均增速为 120-150，这样 2021 年可以满足要求，而 2020 年的最终碳排放为 104.8g/km，一共需要缴纳约6*95*1253万71.4亿欧元的罚款。 31.2 47.9 187 268 311 361 418 485 0 54 290 43 16 16 16 16 0 50 100 150 200 250 300 350 0 100 200 300 400 500 600 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 欧盟新能源车销量-万辆 YOY 行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 of 17 表 11较为现实情况假设，2020年新能源销量为120万辆，增速较为均衡 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 欧盟传统车销量-万辆 1504 1505 1133 1285 1258 1224 1182 1131 占比 98.0 96.9 90.4 82.7 80.2 77.2 73.9 70.0 排放-g/km 123 125.3 123 122 121 120 119 118 欧盟新能源车销量-万辆 31.2 47.9 120 268 311 361 418 485 YOY 54 151 123 16 16 16 16 占比 2.0 2.6 9.6 17.3 19.8 22.8 26.1 30.0 排放-g/km 23 17 11 9 7 7 7 7 销量合计-万辆 1535 1553 1253 1553 1569 1584 1600 1616 排放均值（不含超级积分）-g/km 121.0 122.0 112.3 102.5 98.4 94.3 89.7 84.7 新能源车抵扣值 1 1 2 1.67 1.33 1 1 1 修正后新能源车销量-万辆 31.2 47.9 240 448 413 361 418 485 修正后销量合计 1535 1553 1373 1733 1671 1584 1600 1616 排放均值（含超级积分，不含上限） 121.0 122.0 102.5 91.9 92.4 94.3 89.7 84.7 超级积分上限-g/km 7.5 7.5 7.5 超级积分实际值-g/km 0.0 0.0 -9.8 -10.6 -6.0 是否触发超级上限否否是是否实际最终碳排放值-g/km 121.0 122.0 104.8 95.0 92.4 94.3 89.7 84.7 目标值-g/km 98.8 95 95 95 95 84.84 数据来源ACEA、国泰君安证券研究图 8较为现实的一种假设，2020 年欧盟新能源车销量达到 120 万辆，增长150，缴纳约 71.4亿欧元罚金数据来源ACEA、国泰君安证券研究我们测算，如果 2020 年新能源车达到 187 万的销量，则不需要交付罚金，每少10万辆的销量，大约对应10亿欧元的罚金，如销量为120万辆，则大概需要支付约71.4亿欧元罚金，每辆新能源车隐含的碳排放的价值为1万欧元，数字相当的惊人。 31.2 47.9 120 268 311 361 418 485 54 151 123 16 16 16 16 0 50 100 150 200 0 100 200 300 400 500 600 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 欧盟新能源车销量-万辆 YOY 行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 of 17 表 12新能源汽车销量和罚款金额弹性测算，每辆新能源车的销售隐含1万欧元的价值 2020年碳排放罚款弹性测算新能源车销量-万辆 187 180 170 160 150 140 130 120 乘用车总销量-万辆 1253 1253 1253 1253 1253 1253 1253 1253 目标值-g/km 98.8 98.8 98.8 98.8 98.8 98.8 98.8 98.8 排放值-g/km 98.8 99.4 100.4 101.2 102.1 103 103.9 104.8 罚款金额-亿欧元 0.0 7.1 19.0 28.6 39.3 50.0 60.7 71.4 数据来源ACEA、国泰君安证券研究综上所述 1. 2020年压力巨大，欧盟销量需要达到187万辆，才能完全达标，对应的增速为290； 2. 以187万辆为基数，每少10万辆，则需要支付约10亿欧元的罚金，每辆新能源隐含的碳排放奖励为1万欧元，数字相当惊人，因此我们判断整车厂将通过转移支付的方式（燃油车加价新能源车降价），努力实现新能源车的销售； 3. 如果 2020 年目标实现，2021 年任务则相对轻松，当年增速为 43 则可以满足要求； 4. 完全基于碳排放，2022年以后，新能源车销量增速可能回落至16；可用欧盟数据推演整个欧洲。挪威并非欧盟成员国，其 2019 年新能源车销量为 7.9 万辆，在欧洲占比为 16左右，考虑挪威新能源车渗透率已经达到 50，未来增速有限，如果欧盟国家在 2019 年实现了 187 万辆销量，挪威占比将仅为 5，且整个欧洲除了欧盟和挪威，其他国家的新能源销售可以忽略不计，因此，可以用欧盟国家销量推演整个欧洲的销量。因此我们认为，如果想要避免缴纳碳排放罚金，整个欧洲 2020 年新能源车销量必须高达 195 万辆，增速为 248；考虑到欧洲目前整个产业链配套可能难以支撑这么