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这是一个最好的时代,这是一个最坏的时代德国政策影响分析前言德国政策的突然性和严厉性超出市场预期,对厂商的实质性冲击将逐步发酵。虽然政策未最终通过,回顾光伏行业的发展规律包含了德国出台此类政策的必然性。规律一产品价格持续下滑补贴不断下调,业主为了维持 IRR,倒逼产品价格下降;价格下降超预期提升 IRR 回报超预期,激发市场规模超预期 ; 财政资金有限的条件下,最终导致政府下调补贴超预期。从这个意义讲,德国颁布此类政策有一定必然性。这个循环里维持市场存在的是业主 IRR,推动循环前进的是价格下降。价格下降源于两个方面,材料成本下降和系统效率提升。我们认为长期来看厂商的利润并非来源于产品价格上升,而是自身成本下降速度和效率提升速度快于产品价格下滑速度形成利润空间,同时抢占市场提高产能利用率。在这个过程中光伏系统价格下降达到用电侧电价,接近发电侧电价,逐步激发自发自用市场,摆脱对补贴的依赖。这一点类似于半导体晶圆行业,晶圆的持续降本增效激发新的应用新的需求,降价过程中龙头厂商仍能享受高额利润率。自德国颁布补贴政策以来,行业发展仅有数年时间尚处于早期阶段。各国相继出台补贴政策刺激需求、中国的地方政策和财政支持产能扩张等等一定程度上扰动了我们正常的行业判断,造成当前全球范围内供应过剩的局面。在此我们梳理主线重新审视行业问题 1依据德国新政策维持业主合理 IRR 的安装价格是多少问题 2现有技术和成本能否满足这个价格,消化补贴下调的影响问题 3需求的变化问题 4下一步的图景预测一、问题 1依据德国新政策维持业主合理 IRR 的安装价格是多少德国政府光伏补贴削减概括如下10kW 以上的光伏系统 19.5 欧分 / 千瓦时 降幅 20.210 至 1000kW的光伏系统 16.5 欧分 / 千瓦时 降幅 25 至 291000kW 以上的光伏系统 13.5 欧分 / 千瓦时 降幅 2610MW 以上的光伏系统未来对此类项目的补贴将彻底取消。新建小型系统仅能获得所发电量 85的补贴,中等及大型光伏系统将获得发电量 90的补贴。并且针对自身能源消耗的补贴将被完全取消。我们了解到目前德国的安装价格如下居民屋顶 30KW以下,安装价格 1.9-2.1EUR/W组件 0.65EUR/W, BOS 1 EUR/W,渠道和安装商利润 10商业屋顶 MW级项目,安装价格 1.5-1.7EUR/W组件 0.65EUR/W, BOS 0.85EUR/W,渠道和安装商利润 10地面大型电站,安装价格 1.2EUR/W组件 0.65EUR/W, BOS 0.55EUR/W,直接采购按照 3 月 9 日后的补贴电价居民屋顶补贴 0.195EUR/KWH,对应 IRR5.4商业屋顶 MW级项目 0.165UER/KWH,对应 IRR5.7地面大型电站, 0.135EUR/KWH,对应 IRR5.5这明显低于业主的合理项目回报。小结为维持业主 IRR 就需要安装价格在目前基础上进一步下降。 我们根据目标收益率倒推目标安装价格如下二、问题 2现有技术和成本能否满足这个价格,消化补贴下调的影响我们认为较为现实的选择是 19的电池片效率 0.65USD/W的组件价格维持业主 IRR 接近 8。2.1 单纯考虑组件成本下降产业最佳实践的成本估计硅料 20USD/KG,制成每瓦硅片用量 0.55g 硅料,单瓦硅成本20*0.55*0.010.11USD/W 根据我们的调研, 业内优秀的单瓦非硅成本为 0.62USD 非硅成本中辅材占据 85的比例,即 0.53USD/W以 260W 组件为依据计算来源行业调研 安信证券研究中心整理根据行业调研,辅材下降 10达到极限, 0.59USD。考虑厂商维持 10毛利率,组件报价 0.65USD2.2 综合考虑组件和 BOS成本下降即使 BOS 下降 30,业主也无法享受 10IRR。除逆变器外, BOS包含的电缆、支架、配电系统等均为传统设备,降价空间有限。我们期待快速安装方式上有所突破,例如边框和支架一体化降低材料成本,集成式或者预埋式安装系统提高施工效率。逆变器已经逼近 0.2EUR/W,即使忽略不计对整体成本影响不大。我们以 BOS10降幅为假设条件 , 业主的收益率预期将降至 6-82.3 效率提升2008Q1 至今系统价格从 4.3EUR/W降到目前的 1.8EUR/W,降幅 58;其中硅成本从 1.8USD/W降至 0.18USD,降幅 90;非硅成本从1.2USD/W 降至 0.65USD/W,降幅 46;组件价格从 4USD/W降至0.85USD/W,降幅 72;系统 BOS从 1.59USD/W下降到 1.49USD/W,降幅 6;组件效率从 15提升至 16.8,提高 12。系统价格的下降来自于组件价格下降, 组件价格下降来自硅成本和非硅成本大幅度下降, 产品效率的提升并不明显。晶硅高效电池路线图来源行业调研 安信证券研究中心整理选择性发射极、双面钝化、背面接触等新的电池结构在 2012 年陆续投入应用和研发。选择性发射极效率一览最高量产效率 19,高于目前 18效率 5双面钝化最高量产效率 20-21,高于目前 18效率 14以 SunpowerQ3公告的 First Gen 3 cell 效率达到 24以上,高于目前 18效率约 33。2.4 小结综合以上阐述,我们给出成本最佳实践和各种高效电池的组合大规模商业化初期; 背电极有赖于成本迅速下降, 后两者将导致目前设备全部淘汰。 因此较为现实的选择是 19的电池片效率 0.65USD/W 的组件价格,维持业主 IRR 接近 8。三、需求的变化德国历年 EEG补贴一览德国光伏发电量在可再生能源中的占比从 2008 年的 6.19提高到 2010 年的 14.88,补贴占比从24.61提高到 38.63,超过 1/3 的补贴由光伏消耗。我们估算 2010 新增安装量将增加 2011 年光伏补贴 22 亿欧元, 2011 年光伏补贴将达到 73 亿欧元,折合人民币 605 亿。初步估计德国政府目标 2012 下调补贴导致德国市场装机量维持在 2GW,相比于 2011 年 7.5GW,减少5.5GW。中国可再生能源基金一览如果考虑 2012 年中国 5.5GW装机, 1 元电价补贴,全国平均 1300 小时光照,年补贴金额为 71 亿人民币,到 2013 年光伏年补贴达到 102 亿。在此说明,由于项目并网后需要一定时间的结转,因此我们提供的数据偏高。这只是时间延后,所需的资金规模不会变化。按照 2012 和 2013 年用电量增长 10, 2012 年可再生能源提取电价 8 厘计算, 2011 年、 2012 年、 2013年可再生能源基金规模为 121.7 亿、 267.9 亿、 294.6 亿,光伏补贴占比 4.4、 11.6、 34.5。留给其他清洁能源的份额为 115.7 亿、 236 亿、 192 亿,考虑到风电等发展规划,这个额度无法满足需求。我们判断可再生能源附加电价在 2013-2014 年会继续上调, 或者国家构建其他形式的补贴池才能满足国内光伏市场超预期增长。小结德国下调补贴的原因是相比较其他可再生能源, 光伏补贴消耗了过多的财政资金。 基于这一点, 中国政府有可能在最初几年释放大量补贴刺激国内需求的同时,我们不排除中国政府在未来某一天类似于德国突然超预期下调补贴的可能性,这将造成深远的行业冲击。四、问题 4下一个图景预测4.1 由于技术和成本达不到要求,大量厂商将被淘汰,产能过剩局面的纠正也将强化这个局面。德国补贴下调对 IRR 的冲击超过了产能过剩的担忧。根据前述分析,电池效率 19 成本 0.59USD有可能是近 1-2 年的最优衡量线,低于这个标准的厂商将被淘汰。客户诉求的产品价格低于大部分中小厂商的现金成本,只有成本最优效率最高的领先的大型厂商得以生存。由于厂商成本和技术的刚性在一定时期内现实存在,补贴下调的突然性和严厉性难以得到消化,因此在这个过程中落后产能加速淘汰,供需获得重新平衡。由于现实的原因,这种淘汰可能表现为破产、停产或者维持最低的产能利用率。但是不同于 2008 年后的情况,下一次市场重启客户需要更高效率产品,落后产能将被彻底出清。4.2 自发自用市场的启动反映用户对光伏电力的内生需求,有助于光伏电力步入可持续发展轨道,一定程度上缓解补贴下调带来的冲击,同时衍生出分布式发电设备、电能质量管理设备和储能设备需求。以德国 3 月 9 日下调后的补贴看,已经低于德国高峰时段的用电侧价格从 2006 年开始,德国居民用电侧电价平均涨幅 6-8。以下调后的补贴 0.169EUR和 0.195EUR 低于 0.2545EUR 的用电价 33和 23.3。以 0.2545EUR/KWH为基准计算,即用户自发自用的潜在收益电池效率 19 成本 0.59USD的等效成本,商业屋顶的安装价格1.35UER/W 将推高业主 IRR 超过 10,具备激发的经济基础。医院、 学校等拥有商业屋顶的机构白天用电量大电价高, 光伏发电直接补充用电负荷, 现有的技术和工况环境可以实现。居民的白天用量小晚上用电量大, 搭配储能电池实现能量调节实现日常使用。 随着居民用电侧价格持续上涨,光伏电力价格走低,逐渐拉开的空间将为储能电池的应用奠定经济基础。这将进一步打开居民屋顶的自主需求推动光伏需求的内生式发展。 这将有助于激发新的需求, 消除补贴的剧烈给行业带来的冲击,使得光伏电力步入良性发展轨道。同时衍生出分布式发电设备、电能质量管理设备和储能设备需求。我们看一下中国的情况2011 年 12 月江苏省工业用电峰谷电价一览来源江苏省电力公司 安信证券研究中心整理居民用电价不高于 0.53RMB/度为了简化计算,我们假设工业用电的所有情况是平均分布,光伏是在高峰和平段稳定发电,工业售电均价为 1.15RMB/度,折合 0.139EUR/KWH。江苏地区光伏与德国接近 1000个光照小时 / 年。我们倒推目标 IRR 和目标安装价格我们现有的技术和成本尚不能满足 IRR6,自发自用市场启动存在一定经济障碍,国内长三角地区光伏屋顶还有赖于政策和财政的支持。考虑到煤电价格上升和光伏电力价格下降是长期趋势,我们仍然看好国内自发自用市场的未来发展。4.3 新的技术规律出现摆脱对补贴的依赖是光伏电力长期稳定发展的唯一基础, 这种规律应该具有类似“摩尔定律”的明确的效率可延伸性。虽然未来需要大量的投入和时间,但是光伏电力表现出的巨大潜力使我们仍然充满信心。晶硅之间的路线竞争和晶硅薄膜之间的路线竞争将步入一个加快发展时期。晶硅路线作为迄今最成功的商业化技术已经展示了其蕴含的降本空间和效率提升能力。前述分析可以看到晶硅路线的成本降幅来自硅成本和非硅材料。硅成本在组件的成本占比不到 20,非硅材料中非金属材料成本降幅几近极限,由于金属成本上升,长期看金属材料下降可能性不大。我们认为技术提升带来的效率提升是下一个阶段维持业主 IRR 的关键推动力。目前光伏行业没有类似于半导体行业的“摩尔定律”一样具有绝对优势的技术方向,我们分别考虑晶硅组件路线之间和晶硅与薄膜路线之间的竞争做一个简单描述。晶硅的技术路线专注硅片和电池片结构的改进,包括硅片领域的准单晶( 18.5),电池片领域的选择性发射极( 19)、 MWT技术( 19)、双面钝化( 21)和背电极技术( 22)。这些技术路线按照各自的方向在发展,他们之间没有交叉也没有展示出类似“摩尔定律”的明确的技术可延伸性。各自路线的降本之路才刚刚开始。如果说前期薄膜电池的发展低于预期的原因来自于硅成本和非硅材料成本下降超预期, 后续竞争更多地依赖于各自电池结构改进带来的效率提升。First Solar 薄膜组件效率路线图五、投资建议1、看好中国市场发展超预期带来的机会。国内电站开发以政府为主导,看好受益于资源垄断的发电集团和系统集成商;2、期待高效产能替代引发的新一轮技术升级,突破晶硅和薄膜新的技术路线的厂商和设备商以及设备配套产品值得关注。3、补贴低于用电侧电价打开自发自用市场空间,我们将跟踪由此引发的电能质量管理、储能技术和分布式发电设备机会。设备的技术路线和成本结构是规模应用的基础。
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